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2020年初，突發(fā)的新冠疫情讓全球始料未及。但從另一個角度來看，卻是一次很好的檢驗價值投資的機會。疫情初期，市場的恐慌情緒使得好公司和壞公司的股票價格泥沙俱下，給了價值投資者以較低價格買入優(yōu)質(zhì)公司（Fallen Angel）的投資機會。浦銀安盛權(quán)益投資總監(jiān)助理、基金經(jīng)理楊岳斌表示，正是基于ESG和價值投資有機結(jié)合的理念，對企業(yè)長遠的商業(yè)價值正確的判斷，聰明的投資者才能做到，“別人恐懼我貪婪”，把握稍縱即逝的投資機遇。楊岳斌所管理的先進制造基金，也在此期間取得了較好的投資收益。

價值投資與ESG有機結(jié)合

楊岳斌表示，我們的投資策略主要是基于價值投資的方法論來選股，并且運用ESG理念進行負面篩選（Negative Screening），同時還采取了整合（ESG Integration）和股東倡導（ESG Engagement）策略。ESG提倡人類可持續(xù)發(fā)展的社會價值，價值投資強調(diào)企業(yè)的商業(yè)價值。我們創(chuàng)新性的將價值投資和ESG投資進行有機結(jié)合，追求商業(yè)價值與社會價值的最大交集。

具體到操作層面，楊岳斌會用價值投資的方法選出15-20只股票。這符合價值投資中“個股相對集中”的原則。楊岳斌認為，我們構(gòu)建的組合會盡可能降低個股之間的相關(guān)度，目的是為了降低組合的整體波動性，提升投資人的持有體驗。組合遵循“行業(yè)適度分散”原則，單個行業(yè)的集中度一般不會超過20%。

浦銀安盛引入了國內(nèi)外知名第三方機構(gòu)的ESG數(shù)據(jù)庫，對組合中的個股進行負面篩選（Negative Screening）。同時，研究團隊也會在上市公司的調(diào)研中注意進行ESG風險排查，風控團隊也會實時對持倉上市公司進行輿情監(jiān)控。通過這些措施，基本做到了ESG Integration。如果持倉個股出現(xiàn)ESG相關(guān)的負面事件或者ESG評級下調(diào)，團隊會對所持有個股進行深度的定性和定量分析，判斷股票價值是否因為ESG的負面事件而遭到損害。在條件允許的前提下，團隊還會與上市公司高管進行對話，告誡相關(guān)可能的ESG風險，積極踐行股東倡導（Engagement）。在必要時刻，會考慮動用投票權(quán)（Proxy），維護股東正當權(quán)益。

ESG直接影響投資實踐

楊岳斌認為，環(huán)境E、社會責任S、公司治理G三個因素都會對投資產(chǎn)生實質(zhì)性影響，尤其是對于企業(yè)中長期價值的影響。上市公司對于環(huán)境的破壞，毫無疑問會對公司的商業(yè)價值產(chǎn)生負面影響。各國政府都在積極采取更加嚴厲的措施，降低、防范因行業(yè)和公司的發(fā)展對人類生存環(huán)境的負面影響。這勢必會嚴重影響一批企業(yè)的商業(yè)價值。如2060年碳中和政策，其目標是為了緩解二氧化碳排放對溫室效應產(chǎn)生的負面效果，顯示了政府在推進環(huán)境保護政策上的決心，以及在環(huán)境保護政策理念上進一步與國際接軌負責任的大國姿態(tài)。未來，在可再生能源領(lǐng)域，預計會有一系列影響重大的行業(yè)政策出臺。在投資實踐中，也需要因應相關(guān)行業(yè)的發(fā)展前景以及現(xiàn)金流變化的判斷，做出相應的調(diào)整。那些符合可持續(xù)發(fā)展理念的可再生能源、新能源汽車等行業(yè)的商業(yè)價值，將會得到進一步凸顯。與此同時，一些碳排放比較嚴重，與可持續(xù)發(fā)展理念不太一致的行業(yè)，如電力、煤炭、鋼鐵等的需求會相應受到一定的壓制，并影響其相關(guān)投資價值。

價值投資的實質(zhì)就是以合理的價格買入偉大的公司（A great company at a fair price）。偉大的公司往往很注重社會責任，注重維護合作各方的利益（Stakeholder），追求創(chuàng)造各方共贏的局面，而不是零和博弈，這符合ESG倡導的人類可繼續(xù)發(fā)展的終極目標。

公司治理的問題，同時也是價值投資中十分重要的環(huán)節(jié)。時間是偉大公司的朋友，但卻是平庸公司的敵人。糟糕的公司治理不但不會創(chuàng)造價值，還會毀滅價值。過往持續(xù)做出錯誤商業(yè)決策的公司管理層，往往還會繼續(xù)做出一連串錯誤的商業(yè)決策。這就是巴菲特所說的機構(gòu)慣性（Institutional Imperative）。公司治理的問題更多是企業(yè)文化的問題，公司領(lǐng)導人往往從創(chuàng)建開始就基本決定了這個公司的企業(yè)文化。

ESG基礎設施在發(fā)展中進一步完善

楊岳斌介紹，在踐行價值投資與ESG有機結(jié)合的過程中，我們采取“定性為主，定量為輔”的方法論。定性分析是價值投資中最為重要的方法，對于公司治理、商業(yè)模式、商業(yè)商譽（Economic Goodwill)的判斷都需要定性處理。在運用ESG進行負面篩選時，也需要做定性處理。投資經(jīng)理基于過往積累的經(jīng)驗，并且結(jié)合行業(yè)發(fā)展的最新情況，對目標企業(yè)的商業(yè)價值進行綜合判斷。這對投資經(jīng)理的專業(yè)性提出了很高的要求。現(xiàn)實經(jīng)濟和資本市場是復雜的適應系統(tǒng)，并且遵循達爾文進化論的原則不斷迭代、進化。過去具有商業(yè)價值的行業(yè)，很有可能因為科技和社會的變化，不再具有護城河，從而喪失其商業(yè)價值。所以，投資經(jīng)理在堅持ESG人類可持續(xù)發(fā)展的終極目標的同時，需要不斷學習、與時俱進，準確判斷時代賦予的機遇，及時摒棄被時代拋棄的落后生產(chǎn)力。由于需要大量的定性判斷，我們希望未來ESG基礎設施可以進一步完善。如果ESG數(shù)據(jù)庫的信息更加豐富，更加多元化，也將有助于我們做出更好的投資判斷。

其次，在ESG本土化的過程中，需要做一些適度的調(diào)整，以便更加契合當前國內(nèi)經(jīng)濟和資本市場所處特定發(fā)展階段的需要。中國在追求高質(zhì)量發(fā)展的歷史進程中，會碰到一些中國獨有的問題。楊岳斌認為，在中國的資本市場踐行ESG和價值投資結(jié)合的理念，可以在遵循人類可持續(xù)發(fā)展的大前提下，做一定的靈活處理，不必完全僵化地照搬一些國外的經(jīng)驗。

此外，楊岳斌在將價值投資和ESG進行有機結(jié)合的同時，往往考慮的是企業(yè)的中長期投資價值。價值投資雖然長期有效，但并不可以保證每時每刻都可以戰(zhàn)勝市場。在實際運作中，短期業(yè)績排名的壓力對公募基金按照上述理念運作形成了相當大的挑戰(zhàn)，也迫切需要各界對中長期價值投資形成統(tǒng)一的認識，以及給予更多的支持。

企業(yè)價值的評估是基于企業(yè)全生命周期所產(chǎn)生自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn)，ESG推廣也關(guān)乎人類的可持續(xù)性發(fā)展。如果企業(yè)在追逐自身商業(yè)價值的同時，破壞了人類的可持續(xù)性發(fā)展的社會價值，那么它的未來現(xiàn)金流和商業(yè)價值也必然會受到負面影響。楊岳斌表示，在判斷具體現(xiàn)金流的時候，我們還是需要投資經(jīng)理根據(jù)“能力圈”做較多的定性處理，不可以僵化的運用各類數(shù)據(jù)做過多的定量化處理。這也是基于價值投資“模糊的準確勝過精確的錯誤的”的理念。

ESG的投資理念與我國傳統(tǒng)智慧《道德經(jīng)》上所追求的理念是相通的。“天之道，利而不害”、“道法自然”，講究人與自然需要和諧相處，正與ESG的可持續(xù)發(fā)展的理念高度契合。

價值投資強調(diào)以合理價格買入偉大的公司——“A great company at a fair price”。偉大的公司除了追求利潤增長之外，往往還擁有更高的追求。《基業(yè)長青》中提到“利潤是企業(yè)生存的必要條件，而且是達成更重要目的的手段，但對很多高瞻遠矚的公司而言，利潤不是目的”。偉大公司有著在利潤之上的更高追求，這也與ESG所追求的人類可持續(xù)發(fā)展的理念高度契合的。

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《電鰻快報》