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林英睿，北京大學經(jīng)濟學碩士，12年證券從業(yè)經(jīng)歷、7.3年公募投資經(jīng)驗。現(xiàn)任廣發(fā)基金價值投資部基金經(jīng)理，管理廣發(fā)睿毅領先、廣發(fā)聚富、廣發(fā)多策略等產(chǎn)品。

        “市場上永遠充滿各種各樣的機會，任何策略如果做得很好，都能獲得不錯業(yè)績。”在中生代基金經(jīng)理群體中，林英睿是特立獨行的存在。截至2022年末，廣發(fā)睿毅領先在過去五年的持倉既沒有白酒、醫(yī)藥等核心資產(chǎn)，也沒有配置光伏、新能源車、軍工等成長賽道，但其累計回報超過190%。

        “先不想大賺多少，而是先想著不虧錢。這是我投資的出發(fā)點，也是我在投資決策中遵守的準則。”廣發(fā)睿毅領先成立于2017年末，早在那個時候，林英睿就提出自己的目標不是追求最高的預期收益率，而是注重風險調(diào)整后的收益率，追求的是夏普比率最大化。

        正如林英睿所描繪的那樣，他以困境反轉(zhuǎn)策略為抓手，用五年時間構建了一條穩(wěn)健向上的凈值曲線。據(jù)晨星研究統(tǒng)計顯示，截至2022年末，廣發(fā)睿毅領先自成立之日的年化回報率達到23.92%，年化夏普比率為1.46，排名均在94只積極配置—大盤均衡基金前1%。

勾畫穩(wěn)健上揚曲線

        一個人只有知道自己為什么出發(fā)，才能走得更加堅定。

        2017年12月，加入廣發(fā)基金已滿一年的林英睿發(fā)行獨立管理的第一只新產(chǎn)品——廣發(fā)睿毅領先。基金名稱由林英睿本人所取，寓意為“睿思明智，毅行致遠”。

        彼時，林英睿已經(jīng)先后在瑞銀證券、中歐基金、廣發(fā)基金從事研究和投資工作六年有余，對A股市場的運行特征、投資者行為模式、各類策略優(yōu)缺點等形成了完善的投資框架。

        2018年4月，廣發(fā)睿毅領先發(fā)布第一份季報。林英睿在報告中清晰地闡述了自己的中長期投資目標及采用的策略：希望通過努力，在中長期能夠持續(xù)穩(wěn)定地為持有人創(chuàng)造絕對回報。要想戰(zhàn)勝市場，即戰(zhàn)勝大部分的市場參與者，意味著要敢于與市場主流有偏離，因此不輕易追熱點，不盲目怕冷門。

        之所以制定這樣的目標，是因為他觀察到，過去十來年，若論復合年化收益率，滬深300指數(shù)在全球大類資產(chǎn)中屬于相對優(yōu)質(zhì)的品種，而偏股型基金又較之更勝一籌，但由于整體市場和基金收益的年化波動率較高，導致夏普比率較低。

        同時，有不少持有人是在某一段行情的中后期才入場，且存在追漲殺跌、交易頻繁等問題，導致絕大部分持有人收益不佳，沒有充分享受到主動管理型基金經(jīng)理帶來的阿爾法。

        “作為基金經(jīng)理，我們很難規(guī)劃基金持有人的申贖節(jié)奏、持有期限，只能盡力構建一條波動相對低、回撤比較小、長期還不錯的凈值曲線。這樣，無論持有人什么時候買進來，只要持有一定時間，都能有切實的獲得感。這是我構建組合的出發(fā)點。”林英睿說。

        核心問題是，什么樣的投資策略能在高波動的市場中構建一條穩(wěn)健上揚的高夏普曲線?

        在反復探索中，林英睿找到了市場特征、投資策略和自身性格三者的“交匯點”，那就是均值回歸策略中經(jīng)典的“困境反轉(zhuǎn)策略”。“投資底部反轉(zhuǎn)行業(yè)在收益率端有明顯的天然優(yōu)點：安全邊際高，賠率較高。兩者結合，拉長時間來看，就有優(yōu)秀的夏普比。”在2021年的基金定期報告中，林英睿這樣闡述。

        時光無言，卻見證一切。五年彈指一揮間，廣發(fā)睿毅領先交出的成績單，證明了這一策略的有效性。截至2022年底，廣發(fā)睿毅領先成立以來獲得195.06%的收益率，超過業(yè)績比較基準189.98個百分點，且無論是區(qū)間最大回撤，還是年化夏普比率，都顯著優(yōu)于同類產(chǎn)品。

捕捉逆向投資機會

        買在無人問津時，賣在人聲鼎沸時。困境反轉(zhuǎn)策略的潛臺詞是與眾不同，或者說“與市場對抗”。回顧過往，林英睿總結出三次偏離度超過20%的決策：2018年買養(yǎng)殖、2020年買煤炭、2021年買航空。

        2018年初，養(yǎng)殖股死水一潭，當時市場流行的說法是“買什么都可以，帶毛的不碰”，但林英睿捕捉到了雞苗價格明顯高于前幾年的基本面信號，并順藤摸瓜，把握住了養(yǎng)雞行業(yè)供給端的變化。2018年一季度開始，廣發(fā)睿毅領先重倉買入多只養(yǎng)殖股。至二季度末，基金在農(nóng)林牧漁業(yè)的配置比例超過30個百分點。在2018年熊市，這番操作使基金在一定程度上抵御住了市場下行。

        2020年下半年，在市場追逐消費醫(yī)藥等核心資產(chǎn)時，林英睿又一次發(fā)現(xiàn)了市場未曾關注的線索——國內(nèi)焦炭價格已經(jīng)歷了連續(xù)十輪提價，達到歷史最高位置。此時的煤炭企業(yè)估值是非常便宜的。林英睿捕捉到了上中游周期品的投資機會，大舉買入以煤炭和有色為代表的上游周期品。

        根據(jù)海通證券數(shù)據(jù)，2020年底，廣發(fā)睿毅領先組合中的煤炭和有色占比高達14.2%和16.9%。彼時，同類偏股混合型基金在這兩個板塊上的平均配置比例僅0.3%和2.8%。

        截至2022年底，煤炭依舊是廣發(fā)睿毅領先成立以來收益貢獻最高的行業(yè)。經(jīng)此大捷，林英睿這位投資上的“少數(shù)派”，也成為市場關注較高的選手。

        此外，林英睿對航空股的逆向重配，也引起市場關注。早在2019年，林英睿就開始關注并買入航空股。2021年下半年之后，基于經(jīng)濟恢復常態(tài)化的預期，他又進一步提升了倉位。廣發(fā)睿毅領先2022年四季報顯示，航空股在其前十大重倉股中占六席。

        在林英睿看來，航空股無疑是兼具勝率和賠率的機會，是幾年少見的大級別機會，因此需要配置足夠的權重。其看好的邏輯，除了疫后修復，更重要的是基于航空業(yè)的供需格局變化。

        2019年之前，航空業(yè)絕大多數(shù)時候處于嚴重供過于求的狀態(tài)。而根據(jù)各家航空公司的規(guī)劃，未來3-5年的預期供給增速將顯著下調(diào)，大概率將超過需求增速，行業(yè)切換至供不應求狀態(tài)，疊加票價改革因素，將釋放出較大的業(yè)績彈性。

        資料顯示，林英睿最近一次大的擇時發(fā)生在去年下半年。這期間，他一路加倉，從2022年上半年以來的70%左右一路提升至90%以上。至去年四季度末，廣發(fā)睿毅領先的股票倉位已達到93.56%。

        在2022年三季報中，他明確寫道，目前市場估值處于歷史底部區(qū)域，特別是以大盤價值風格為代表的資產(chǎn)已經(jīng)具備歷史級別的性價比。在未來較長一段時間內(nèi)都可能會維持較高倉位。

豐富“Value+X”框架內(nèi)涵

        沒有一成不變的市場，也沒有一勞永逸的策略，優(yōu)秀基金經(jīng)理始終在堅守和進化中取得平衡。

        這五年，林英睿所采用的策略也幾經(jīng)迭代，處于持續(xù)更新的狀態(tài)。他將自己的投資框架命名為“Value+X”，Value代表了價值投資中“不變”的部分，而X則代表著“求變”的部分。

        困境反轉(zhuǎn)策略存在兩個問題，一是價值陷阱，二是效率不足。前者是體現(xiàn)有沒有主動管理能力的重要指標，后者則屬于策略成本。

        針對價值陷阱問題，林英睿先是引入了行業(yè)邊際信息，其表征是行業(yè)在過去三五年內(nèi)周期持續(xù)下行，但已出現(xiàn)基本面反轉(zhuǎn)的信號，預估往后兩三年有機會逆轉(zhuǎn)上行;而后又引入個股質(zhì)量信息，從公司三張報表之外提供關于可持續(xù)經(jīng)營的刻畫。引入這兩大信息后，不僅投資收益率和投資效率有了增強，一定程度上也規(guī)避了尾部風險。

        針對效率不高問題，林英睿認為，時間是困境反轉(zhuǎn)策略天然需要支付的成本，但可以盡可能縮減這一成本。2018年以后，他開始嘗試運用量化工具解決這一問題。

        林英睿和量化結緣于2017年。2017年AlphaGo和柯潔的一次對弈，讓他注意到人工智能對投資的意義和影響。

        坊間對人工智能有句流傳甚廣的評論——“人工智能就像一列火車，它臨近時你聽到了轟隆隆的聲音，你在不斷期待著它的到來。它終于到了，一閃而過，隨后便遠遠地把你拋在身后。”

        “我希望自己能在車上，不被甩下來。”那時起，林英睿過上了與各種參數(shù)、代碼、模型打交道的日子。時至今日，林英睿采用的“Value+X”投資框架中已經(jīng)廣泛運用量化工具，用來刻畫市場、挖掘機會。

        2021年下半年，廣發(fā)基金在林英睿所在的價值投資部成立了基本面量化研究小組。這個名為“阿爾法小分隊”的小組，主要負責運用量化方法系統(tǒng)地挖掘阿爾法，并試圖搭建一個融合主觀和量化的框架體系，持續(xù)打造可解釋、可復制、有容量的投資策略。

        留心的投資者可能已經(jīng)注意到，廣發(fā)睿毅領先的2022年中報顯示，基金持倉個股數(shù)目多達200多只，除了前30只重倉股，其余個股占基金資產(chǎn)凈值的比例均在0.05%以下。這實際上是“阿爾法小分隊”對于開發(fā)出的子策略在進行實盤驗證。

        “面臨不斷的市場變化及不同的約束條件，我們需要做的是不斷優(yōu)化迭代，在保持策略核心穩(wěn)定性的同時，不斷增加策略的適應性，力求給持有人更好的投資體驗。”在廣發(fā)睿毅領先的定期報告里，林英睿寫道。

《電鰻快報》