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      5月伊始，貨幣市場笑逐顏開，銀行間市場上代表性的7天期債券回購利率(DR007)重回1.5%下方，與央行逆回購利率之間的裂口再度擴大。分析人士指出，近來市場利率持續大幅低于政策利率，表明市場降息預期濃厚。當前偏松的政策氛圍一時很難改變，市場利率與政策利率之間過大的利差，可能主要通過政策利率向市場利率靠攏進行修復。5月，在繼續實施定向降準基礎上，降息有望，或再次迎來“雙降”。

        跨月甫一完成，4月末多因素“碰頭”在資金面攪起的幾絲漣漪迅速不見了蹤跡。

        近兩日，貨幣市場一派寬松景象，各期限資金價格大幅回落，DR007重回1.5%以下，較同期限央行逆回購利率低出70個基點以上。2019年10月以來，雖歷經3次下調，7天期央行逆回購利率仍為2.2%。

        市場利率與政策利率“倒掛”不是短時現象。據統計，4月，DR007算術均值為1.46%，最低為1.23%，最高為1.91%，始終大幅低于被視為關鍵的短期政策利率的7天期央行逆回購利率。中長期限方面，市場利率低于政策利率的現象同樣明顯。目前市場上1年期國債到期收益率約為1.2%，1年期MLF利率則為2.95%，相差懸殊。

        這一現象隱含兩層含義：資金價格低，且各期限普遍低，反映出市場參與者對當前及后續一段時間流動性維持充裕具有強烈且普遍的預期;市場利率持續低于政策利率，且保持較大利差，反映出市場上仍然存在強烈降息預期。

        本質上，這兩點都建立在對貨幣調控走向的樂觀看法之上。過去一段時間，央行連續實施降準、降息，流動性持續充裕，貨幣政策比之前更加靈活。政策落地之后或許需要一個觀察期，但在政策效果得到有效驗證、經濟復蘇趨勢基本確立之前，取向不會輕易發生變化。當前偏松的貨幣調控氛圍在一段時間內很難改變。

        自2019年四季度市場利率下穿政策利率之后，市場利率持續低于政策利率逐漸成為常態，此后政策利率多次下調，事實上處于追趕市場利率的狀態，市場利率走勢對政策取向的敏感性和指向性得到了驗證。而在政策利率持續下調過程中，市場利率中樞不斷走低，甚至與政策利率的利差繼續擴大，顯示當前市場各方對后續政策利率繼續下調的預期依然強烈。

        應看到，市場利率持續大幅度低于政策利率并非正常現象，容易擾亂定價、造成扭曲。目前市場利率處于歷史較低水平，尤其是短期利率幾乎處在最低位置，繼續下行空間應該不大。近幾個月，央行雖持續釋放流動性，但已明顯減少短期流動性投放，也表明繼續引導短期利率下行可能不再是重點。然而，在當前形勢下，市場利率出現大幅反彈的可能性仍然很低，未來更可能維持低位運行。市場利率與政策利率之間過大的利差，可能主要通過政策利率逐步向市場利率靠攏進行修復。

        未來降息仍將繼續，市場似乎對此堅信不疑。最快的兌現窗口自然是5月央行重啟公開市場逆回購操作或開展MLF操作的時候。5月定向降準也可能繼續實施，這意味著“雙降”或于月內再次上演。

《電鰻快報》