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        一年多時間，上海芯旺微電子技術(shù)股份有限公司(簡稱“芯旺微”)的估值增長超10倍，且公司近兩年估值倍數(shù)顯著高于同行，引監(jiān)管關(guān)注。近期，擬沖刺科創(chuàng)板IPO的芯旺微披露了首輪問詢回復，上交所主要關(guān)注了公司股東短期內(nèi)入股價格差異大、估值大幅增長的合理性等多個問題。

        對于擬IPO公司估值問題，資深投行人士王驥躍對《經(jīng)濟參考報》記者表示，一般來說，估值是由市場投資者決定的，估值是否合理，還需要二級市場驗證。影響IPO公司估值最關(guān)鍵的是對未來成長的預期，而不是過往業(yè)績。未來預期可觀且明朗，或者增加了信心減少了不確定性，估值也就隨之增長。

        不過，記者注意到，隨著首輪問詢回復的公開，芯旺微的最新營收情況也浮出水面。2023年上半年，公司主要MCU(微控制器，也稱單片機)產(chǎn)品銷售收入呈下滑趨勢，在MCU市場競爭愈發(fā)激烈、研發(fā)費用率低于同行的情況下，芯旺微未來業(yè)績成長性或有待觀察。

        多個關(guān)聯(lián)方現(xiàn)身股東陣營

        招股書顯示，芯旺微是一家以自主研發(fā)的KungFu指令集與MCU內(nèi)核為基礎(chǔ)，以車規(guī)級、工業(yè)級MCU的研發(fā)、設計及銷售為主營業(yè)務的專業(yè)化集成電路設計企業(yè)。公司主要產(chǎn)品為車規(guī)級和工業(yè)級MCU。

        記者注意到，在芯旺微IPO申報前最近一年新增12名股東。2022年8月，公司迎來了多家私募的投資入股，入股方式包括股權(quán)轉(zhuǎn)讓及增資。投資原因也多系投資人看好公司發(fā)展前景，在入股價格上，均參考2022年8月C輪融資投前估值100億元，但多家私募的入股價格存在較大差異。

        例如，中科芯泰、上海科創(chuàng)等私募的增資入股價格為915.97元/注冊資本，而經(jīng)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價格則相對較低，其中，一汽投資、一旗力合的入股價格為641.17元/注冊資本。對于股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價格，公司稱是經(jīng)轉(zhuǎn)讓雙方協(xié)商給予一定折扣確定。

        值得注意的是，一汽投資、一旗力合均為芯旺微的關(guān)聯(lián)方。其中，一汽投資是一汽集團的全資子公司，而一汽集團則是芯旺微的客戶。一汽集團直接持有一汽投資100%股權(quán);穿透持有一旗力合30.35%財產(chǎn)份額。

        除一汽集團外，芯旺微的客戶上汽通用五菱(控股股東為上汽集團)、供應商中芯國際出現(xiàn)在其股東陣容里。此前，尚頎頎豐、蕉城上汽分別于A輪融資、B輪融資出資1500萬元、5000萬元認購公司20.51萬元、21.24萬元注冊資本。而上汽集團穿透持有尚頎頎豐49.95%財產(chǎn)份額，穿透持有蕉城上汽39.96%財產(chǎn)份額。另有聚源鑄芯在A輪融資時以1000萬認購了公司13.68萬元注冊資本，聚源發(fā)展在B輪融資以7000萬元認購公司29.74萬元注冊資本。中芯國際穿透持有聚源鑄芯19.48%財產(chǎn)份額，穿透持有聚源發(fā)展23.74%財產(chǎn)份額。

        對于一汽投資、一旗力合等以同期或前后期較低價格入股的原因，是否為公司與對應客戶、供應商合作的附帶條件，入股前后公司與對應客戶、供應商的交易數(shù)量、金額、價格、毛利率等的變化情況及其合理性，入股是否實質(zhì)構(gòu)成股份支付等，上交所在首輪問詢中也給予了重點關(guān)注。芯旺微表示，一汽投資、一旗力合、聚源鑄芯、聚源發(fā)展、尚頎頎豐、蕉城上汽入股公司未對公司與相關(guān)方的合作產(chǎn)生影響，該入股過程不屬于公司為獲取相關(guān)方提供服務產(chǎn)生的交易，且入股價格公允性與交易價格公允性未見明顯異常。因此，該入股過程不構(gòu)成股份支付。

        近兩年估值倍數(shù)顯著高于同行

        從相關(guān)股東的入股價格來看，芯旺微近年來估值實現(xiàn)了數(shù)倍增長。2020年9月和11月，公司增資價格為1元/注冊資本和11.25元/注冊資本，2021年1月，公司增資價格為73.13元/注冊資本，2021年3月和4月，公司入股或增資價格為235.40元/注冊資本;2022年8月，中迪健達入股價格為732.77元/注冊資本，硅旺創(chuàng)投、賽領(lǐng)匯鴻、華賽智康入股價格為778.56元/注冊資本，一汽投資、一旗力合的入股價格為641.17元/注冊資本，賽領(lǐng)匯鴻等8名股東增資價格為915.95元/注冊資本。

        對比估值來看，2021年1月，芯旺微A輪融資(增資)協(xié)商確定的投前估值僅為6.5億元;2022年8月C輪融資(增資)確定的投前估值達到了100億元;一年多時間，芯旺微投前估值增長了14倍多。

        近年來，芯旺微不同主體股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資價格短期內(nèi)差異較大的原因及合理性也被上交所問詢，上交所還要求公司結(jié)合經(jīng)營業(yè)績、同行業(yè)公司估值情況，詳細說明2020年至2022年公司估值及入股價格大幅增長的合理性等。

        根據(jù)首輪問詢報告顯示，2020年至2022年，芯旺微營業(yè)收入及凈利潤均呈現(xiàn)持續(xù)增長趨勢。公司的營業(yè)收入分別為9834.02萬元、2.33億元和3.12億元;歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-2620.23萬元、5083.79萬元和6124.29萬元。

        參照公司A輪、B輪和C輪融資時間，分別選取2020年12月31日、2021年4月30日及2022年8月31日為節(jié)點，歷次增資節(jié)點的PE(LYR)倍數(shù)分別為45.59倍、164.84倍及163.29倍。而同期兆易創(chuàng)新的PE(LYR)倍數(shù)分別為105.76倍、104.08倍、33.12倍;中穎電子的PE(LYR)倍數(shù)分別為43.48倍、67.09倍、36.72倍;芯海科技的PE(LYR)倍數(shù)分別為72.63倍、67.08倍、61.75倍。

        由此可見，2021年4月30日及2022年8月31日節(jié)點，芯旺微估值倍數(shù)顯著高于同行業(yè)公司。公司稱，主要原因系自2020年底開始，以MCU為代表的汽車芯片“缺芯潮”爆發(fā)，給眾多車企的整車交付造成極大的困難，我國車規(guī)級MCU國產(chǎn)化率較低的矛盾也進一步凸顯，我國車規(guī)級MCU國產(chǎn)化的發(fā)展更為迫切。公司是國內(nèi)在車規(guī)級MCU領(lǐng)域布局相對較早的企業(yè)，因此獲得一定的估值溢價;公司車規(guī)級MCU產(chǎn)品持續(xù)豐富，并于2020年推出32位車規(guī)級MCU，進入2021年度后，32位車規(guī)級MCU產(chǎn)品陸續(xù)導入多家知名汽車零部件廠商的供應鏈體系，實現(xiàn)批量出貨;且公司是國內(nèi)少數(shù)在MCU領(lǐng)域擁有自主指令集及自主內(nèi)核的企業(yè)，因此也獲得相應的估值溢價。

        主要MCU產(chǎn)品上半年收入下滑

        業(yè)內(nèi)人士表示，IPO公司的未來業(yè)績增長性與估值之間存在著密切的關(guān)系。而反觀芯旺微的業(yè)績，受電子行業(yè)去庫存階段等短期因素影響，公司2023年以來收入增長有所放緩。首輪問詢回復報告顯示，2023年1-6月，公司主要產(chǎn)品車規(guī)級MCU、工業(yè)級MCU等銷售收入均下滑。

        其中，2023年1-6月，公司車規(guī)級MCU的收入占比為62.71%，系公司銷售收入的主要構(gòu)成項目。本期車規(guī)級MCU的銷售收入較上年同期下降13.21%，主要原因系本期下游經(jīng)銷商及終端客戶仍處于去庫存階段，公司車規(guī)級MCU的出貨量略有下降。工業(yè)級MCU的收入占比為24.72%，較上年同期下降34.55%。受宏觀政策調(diào)控影響，國內(nèi)地產(chǎn)建設項目施工放緩，消防安防產(chǎn)品作為配套設施，市場需求量出現(xiàn)一定波動，工業(yè)級MCU的出貨量持續(xù)下降。

        芯旺微表示，2022年下半年以來，半導體行業(yè)進入下行周期，同時全球宏觀經(jīng)濟恢復情況不及預期，電子行業(yè)整體處于去庫存階段。受該等因素影響，公司及同行業(yè)公司2023年上半年的銷售收入整體呈現(xiàn)不同程度的下滑。但中長期來看，隨著市場需求將逐步恢復，預計公司的銷售收入可實現(xiàn)持續(xù)增長。

        另一方面，研發(fā)投入力度也在一定程度體現(xiàn)公司的創(chuàng)新能力和持續(xù)競爭力。而芯旺微近年來研發(fā)費用率均低于可比公司均值。2020年至2022年及2023年上半年，公司研發(fā)費用率分別為13.71%、15.26%、18.79%和24.45%，而同期可比公司研發(fā)費用率平均值分別為17.93%、15.47%、21.62%和33.31%。

《電鰻快報》