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        近日，老娘舅餐飲股份有限公司(下稱：老娘舅)預披露招股書，擬在上交所主板掛牌上市。老娘舅此次計劃通過IPO募集8.32億元，其中4.21億元用于連鎖門店建設項目;3.07億元用于供應鏈綜合基地建設項目;4447.80萬元用于信息化系統升級項目;5980萬元用于品牌推廣項目。

        公司前身老娘舅有限成立于2000年5月，總部位于浙江湖州，以經營“老娘舅”品牌標準化、高品質的新中式連鎖快餐為主營業務。目前，公司形成了以江南口味為特征、米飯套餐為代表、兼顧多元美食餐品的“老娘舅”品牌新中式餐飲服務。

        值得一提的是，此次老娘舅上市實控人楊國民與資本進行對賭，即如果不能在2022年年底遞交上市材料或者在2025年之前完成IPO上市，楊國民有義務回購投資者持有的部分或全部股份。

        然而，老娘舅能否對賭成功或還在不確定性。在招股書發現，老娘舅存在以下幾大問題待解，第一，大量臨時工，其社保繳納成謎;第二，盈利能力弱于同行，自營門店虧損占比超25%;第三，門店擴張似乎受困于長三角，門店可復制性被同行“甩一條街”。

        臨時工超過正式員工 員工社保繳納成謎

        報告期內，老娘舅分別實現營業收入12.22億元、12.07億元、15.25億元;實現歸母凈利潤6517.46萬元、2070.75萬元、6299.22萬元。2021年的營收規模則實現了同比超26%的增長。公司盡管收入規模大幅增長，但是其盈利水平并未恢復至疫情前。

        值得一提的是，公司的員工人數與收入規模及成本趨勢并不太匹配。

        從收入增勢看，公司2021年正式員工為3419人，較上一年增幅為7%，而收入增勢超過25%，收入增勢遠大于員工人數;從人工成本看，2021年人工薪資總和為3.52億元，較上一年增幅為34%，也顯著大于員工增長人數。

        我們發現，老娘舅的臨時工與正式員工旗鼓相當。報告期內，公司正式員工分布為2396人、3206人、3419人;而公司臨時工分別為4410人、3832人和4129人，主要用工崗位為門店服務人員。因此，公司臨時工與正式工合計為7548人，且臨時工遠超正式員工。

        來源：招股書

        對于大量的臨時工，公司社保繳納如何呢?我們發現，截至2021年12月31日，公司及下屬公司共有全日制員工3419人，公司員工參繳各項社會保險與住房公積金的人數3051左右，具體情況如下：

        來源：招股書

        如果不考慮未退休人員情況，公司未繳納社保占總員工人數(臨時工+正式員工)之比為40.42%。

        業內人士表示，臨時工需要交社保，法律中無臨時工這個概念，只要是全日制用工，那么用人單位就應該為勞動者繳納各項社會保險。如果是非全日制用工，比如每周工作不到24小時，每天不超過4小時的，可以不繳納社會保險。根據《勞動法》第72條：“社會保險基金按照保險類型確定資金來源，逐步實行社會統籌。用人單位和勞動者必須依法參加社會保險，繳納社會保險費。”

        僅從招股書看，公司似乎并未給臨時工繳納社保。根據相關規定，臨時工不超過4個小時或一周不超過24小時，均可以不繳納社保。這是否意味著其臨時工均滿足條件呢?我們根據公司披露的小時工樣本進行換算看看大致情況如何。

        我們首先根據2021年的數據篩選出時薪超過1.5萬小時以上的總共有18家門店滿足;其次，我們再根據2021年臨時工與正式員工1.2的系數比值換算員工數，并按照360天進行轉換，最終計算出日均小時數。根據以上計算規則，超過4小時以上的有9家，占抽取樣本的50%。

        來源：招股書，新浪財經整理

        當然，以上僅僅是假設，具體還要看公司具體數據情況。公司是否存在未繳納社保情況?目前公司披露的數據還不夠詳盡，這或需要監管進一步問詢，公司需要進一步詳實披露數據我們才能進行相關判斷。值得一提的是，對于社保繳納問題，在不觸碰關鍵審核紅線前提下，通過實控人進行相關承諾兜底后，則一般情況下不會構成上市障礙。事實上，老娘舅的實控人也在招股書披露了其相關兜底承諾說明。

        盈利能力一般?盈利水平弱于同行

        盈利能力上，2019-2021年，老娘舅綜合毛利率分別為17.76%、14.58%和16.40%。從歷史趨勢看，公司毛利率呈現下降趨勢;與同行平均水平對比，要弱于同行，數據顯示同行毛利率平均值分別為41.34%、22.31%、21.48%2。

        報告期內，公司經營活動凈現金流分別為1.48億元、0.87億元及3.18億元，2021年經營活動凈現金流較上一年大幅提升。這似乎說明公司盈利質量得到大幅提升。然而，事實這僅僅是會計上的賬面“游戲”。2021 年，經營活動現金流量凈額大幅增加，主要系公司實行新租賃準則后，主要租賃房產的租金支出由經營活動現金流出變更為籌資活動現金流出所致。

        公司主營產品為中式快餐餐品，主要通過老娘舅門店銷售，產品銷售周轉與回款周期較快。 2020 年受疫情影響，公司營業收入略有下降，但員工薪酬、租金等支出隨門店的增加而增加，因此導致經營活動現金流凈額減少。 2021 年，經營活動現金流量凈額大幅增加，主要系公司實行新租賃準則后，主要租賃房產的租金支出由經營活動現金流出變更為籌資活動現金流出所致。

        根據萬聯證券的研究報告顯示，從平均凈利率來看餐飲行業，平均凈利率最高的細分市場是 火鍋市場，為13.7%，西餐及休閑餐飲市場和快餐次之，平均凈利率分別為11.13%和 11.12%，正餐和團餐市場的平均凈利率較低，分別為6.2%和3.8%。而我們發現，報告期內作為快餐店的老娘舅的凈利率水平低于快餐行業水平，2021年凈利率僅為4.19%。

        值得一提的是，餐飲行業團餐凈利率最低，而老娘舅的外賣占比在不斷變大，2021年其外賣收入占比為47.30%。這是否是其凈利率水平進一步下降的原因呢?需要指出的是，外賣毛利率高于到店業務但是渠道費用則又吞噬一部分其利潤。

        報告期各期，公司外賣毛利率分別為 19.65%、 20.69%和 19.53%，外賣毛利率高于到店毛利率;而公司銷售費用占營業收入的比例分別為 5.11%、 7.16%和 5.70%，主要為外賣平臺服務費、促銷推廣費等造成。總之，老娘舅盡管收入規模在增長，但呈現出增收未增利特征，其盈利水平未恢復至疫情前。

        自營店虧損占比為25% 門店可復制性存疑

        截至2021年底，該公司共開設388家門店，其中直營門店364家，加盟門店24家。

        根據招股書數據顯示，剔除未產生營收的門店，自營店出現虧損的家數為93家，占自營店之比為26%。我們發現桌流轉率2021年較2020年呈現下降的家數為101家，占自營店家數之比為28%。換言之，老娘舅的近三分之一的店面運營效率呈現下降趨勢。(注：桌流轉率=當期堂食訂單數量/經營天數/標準桌數)

        老娘舅成立于2000年5月，以經營標準化新中式連鎖快餐為主營業務各門店主要位于以杭州、上海和南京為中心的長三角地區，目前還沒走出長三角。而對比同行，老娘舅顯然遜色不少。老娘舅、老鄉雞和鄉村基三家企業三足鼎立，同為中式快餐的領軍企業。截至2021年底，老娘舅的門店僅在長三角地區開設，數量為388家。而鄉村基在2021年底時，已擁有1145家，楊國福和老鄉雞也分別達到了5783家和1073家。

        對于餐飲行業，一旦不能突破區域可復制性，其成長的天花板就肉眼可見。對此，公司也在招股書提到，目前，公司距離實現發展戰略尚存在一定距離，還需要資金、人力等各類資源的進一步投入，以支持公司的進一步對外擴展;同時，公司面向長三角以外地區經營拓展的能力，尚待進一步驗證。

《電鰻快報》