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????????近期，北京晶品特裝科技股份有限公司(以下簡稱“晶品特裝”)發布招股書沖刺科創板，其保薦機構為長江證券(000783)。

????????《紅周刊》記者翻閱其招股說明書后，發現晶品特裝營收增長雖然異常迅猛，但其主營產品變動頻繁，產品結構變化較大，業績并不穩定。此外，其客戶高度集中，公司對大客戶合同卻出現違約事件，后續獲取訂單的能力存疑。而產品結構及違約事件導致其毛利率斷崖式下滑，盈利能力大大降低。

主營產品變動頻繁

產品結構不穩定

????????晶品特裝主要從事光電偵察設備和軍用機器人(300024)的研發、生產和銷售，2018年至2020年，其分別實現營業收入4752.79萬元、1.10億元、2.85億元，后兩期營收同比增速分別為132.19%、157.85%，其營收從千萬規模突破至上億元，正處于高速成長期，然而，在營收高速增長的背后其也存在諸多隱患值得警惕。

????????從產品結構來看，晶品特裝短期內發生了較大變化。據招股書顯示，2018年至2020年，其光電偵察設備的收入占主營業務收入的比重分別為92.14%、75.78%、58.63%，雖然仍為第一大業務，但占比在逐年下降。究其原因，則在于其軍用機器人產品收入的不斷增加，上述周期內，該業務實現的收入分別為183.07萬元、1815.11萬元、1.07億元，占比則分別為4.70%、17.39%、38.65%，成為其新的盈利增長點。但好景不長，2021年上半年，其軍用機器人收入驟降至387.61萬元。

????????附表 主要產品收入占主營業務收入比重情況(單位：%)

????????不僅如此，晶品特裝光電偵察設備細分產品結構也發生巨大變化，此前，無人機光電吊艙一直是為其貢獻收入最多的產品，2018年至2020年，該產品收入占主營業務收入的比重分別為57.87%、69.43%、36.11%，但2021年上半年，該產品收入占比下滑至13.42%。原因在于該產品收入金額的大幅縮減，2020年，該產品收入金額為1.00億元，而2021年上半年，僅為2674.13萬元。與此同時，2021年上半年其手持光電偵察設備收入激增至1.58億元，占主營業務收入比重為79.35%。

????????令人疑惑的是，晶品特裝的產品結構為何變動如此之大?對此，《紅周刊》記者查看了其前五大客戶情況，2019年其客戶1購買排爆機器人的金額為1367.24萬元，占當年晶品特裝軍用機器人收入的比例為75.33%，但此后客戶1卻消失在前五大客戶中，這或反映出晶品特裝的客戶粘性不足。

????????2020年，客戶44購買偵察機器人的金額為9009.72萬元，占當年晶品特裝軍用機器人收入的比例為84.14%。2021年上半年，客戶44一躍成為了晶品特裝的第一大客戶，但其采購內容變為光電偵察設備中的觀測儀，導致晶品特裝的產品結構也發生了較大變化。

????????晶品特裝產品結構不穩定，反映出其產品訂單主要以客戶需求為導向，而并非由產品的核心競爭力決定，這意味著，后續如果客戶需求發生變化，其相關技術水平未能滿足客戶要求，業績恐將面臨滑坡風險。

對大客戶合同違約

毛利率極不穩定

????????據招股書顯示，2018年至2021年1-6月(以下簡稱“報告期”)，晶品特裝對前五大客戶的合計銷售金額占其當期營業總收入的比例分別為82.80%、89.80%、94.16%、96.47%，客戶集中度極高。其解釋稱“主要系我國國防軍工行業高度集中的經營模式導致行業內企業普遍具有客戶集中的特征。”

????????上述情況意味著，晶品特裝業績依賴下游大客戶，若其未能維系住高度集中的大客戶，其業績恐怕也將難以保障。而在此情況下，其卻出現了對大客戶違約的事件。

????????據招股書顯示，2021年上半年，晶品特裝銷售給客戶44、客戶45的某型觀測儀產品因違反合同約定支付了違約金3700萬元，但是對于違約的具體情況其未在招股書中披露。而前述兩位客戶分別是其2021年上半年的第一、二大客戶，兩位客戶銷售額占比分別為52.30%、27.12%，合計占比為79.42%，已經覆蓋了晶品特裝約八成的收入，對于如此重要的違約信息，其卻不予披露具體詳情，是否得到監管部門的許可呢?若相關信息沒有被豁免披露，則存在信披違規的嫌疑。

????????對于上述違約的情況，從晶品特裝的產品結構來看，似乎也能看出些許端倪。2021年上半年，晶品特裝營收主要來源于手持光電偵察設備收入，金額為1.58億元，占主營業務收入比重為79.35%。同期，其對客戶44、客戶45的銷售額分別為1.05億元、5418.85萬元，由此推測，晶品特裝的違約產品很可能便是手持光電偵察設備。

????????數據顯示，2020年，晶品特裝的手持光電偵察設備收入僅為102.17萬元，其在招股書中也曾表示，手持光電偵察設備業務中某型觀測儀收入首次實現銷售。正如前文所述，2021年上半年手持光電偵察設備收入激增，為其貢獻的營收占比最高，而該產品出現違約情況，不排除會對其與客戶之間后續合作產生不利影響的可能，一旦其失去所依賴大客戶的訂單，恐怕會給公司業績帶來重大打擊。

????????在銷售模式方面，晶品特裝的主要客戶為各軍方客戶、軍工集團等，基于行業的特點及武器裝備研制的特征，銷售模式主要為直銷。軍方客戶一般根據軍方發布的招標信息通過參與競標的方式獲取訂單，而鑒于上文所述，其客戶粘性不強以及公司出現違約的情況，其未來能否順利獲取更多訂單令人擔憂。

????????此外，晶品特裝的產品結構變化以及違約情況還導致其毛利率極為不穩定，數據顯示，報告期各期，其主營業務毛利率分別為27.84%、54.59%、55.71%、15.80%，可見，2021年上半年，其毛利率下滑極為嚴重，較上年下降了約40個百分點。

????????究其原因，主要為軍用機器人的毛利率要高于光電偵察設備。以2020年為例，軍用機器人及光電偵察設備的毛利率分別為64.87%、50.00%，前者較后者高出14.87個百分點，而 2021年上半年，其軍用機器人產品收入驟降，導致當期毛利率下滑。此外，2021年上半年，其合同違約，賠償金也沖抵了部分產品毛利額，上述因素共同作用下，使得其毛利率大幅下降。

????????鑒于上述情況，晶品特裝在招股書中坦言， 2021年度，其存在營業收入增加但凈利潤下滑的業績波動風險。

應收賬款、存貨高企

資金鏈承壓

????????晶品特裝營收規模在不斷攀升，而與之一同增長的還有巨額應收賬款。據招股書顯示，2018年至2020年，其應收賬款金額分別為2388.37萬元、9478.06萬元、1.89億元，占營業收入比例分別為50.25%、85.89%、66.33%，隨著生產經營規模的擴大，其應收賬款金額快速上升。

????????晶品特裝應收賬款之所以快速增長，主要原因為其下游客戶為軍工單位或軍工配套單位，款項結算周期相對較長，即使與同行業公司相比，晶品特裝的回款速度也明顯偏慢。其在招股書中將睿創微納(688002)、高德紅外(002414)、久之洋(300516)、航天彩虹(002389)、無人機、埃斯頓(002747)、機器人作為同行業可比公司，前述公司在上述期間應收賬款周轉率平均值分別為3.38、3.17、3.58，而晶品特裝的應收賬款周轉率分別為2.84、1.76、1.89，各期均低于可比公司。

????????不僅如此，由于供貨周期較長，晶品特裝的存貨規模也較大，2018年至2020年，其存貨金額分別為3571.73萬元、4713.08萬元、3.08億元。對于每年銷售金額在幾千萬至上億元的公司來說，數億元的存貨規模不但令公司存在巨大的存貨跌價風險，還會大量擠占流動資金，拖累企業的運營周轉。而這一點在晶品特裝的身上有所顯現，前述期間，其存貨周轉率分別為1.50、1.20、0.69，而其同行業可比公司的存貨周轉率分別為22.64、3.92、2.07，其各期均低于可比公司，表明其存貨周轉速度相對較慢。

????????在快速增長的應收賬款和存貨的共同作用下，晶品特裝的“造血”能力也受到影響，2018年至2021年上半年，其經營活動產生的現金流量凈額分別為-3048.78萬元、-3167.57萬元、-2077.15萬元、-4804.28萬元，各期的現金流量凈額均為負數，這意味著其難以依靠經營“回血”維持整體運營。

????????目前來看，晶品特裝的資金還算充裕，截至2021年上半年末，其貨幣資金為1.36億元，且其還存在1.57億元的交易性金融資產，主要為購買的結構性銀行理財產品。分析其前述資金來源，主要為上市前夕進行了多輪增資而收到的股東投資款。據招股書介紹，報告期內，其共進行了5輪增資，然而，長期依靠外部“輸血”并非長久之計，其能否持續獲得外部融資存在不確定性，且頻繁引入外部股東還將稀釋原有股東股權，進而引發股權穩定性風險。

《電鰻快報》