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        發展時間較短，收入和業務規模較小，累計研發投入不高，并未形成穩定的產品“護城河”及較高的技術門檻，但廣東緯德信息科技股份有限公司(以下簡稱“緯德信息”)卻擁有羨煞旁人的高毛利率，這符合常理嗎?

        2月9日，緯德信息向上交所科創板提交IPO注冊申請，目前注冊結果尚未公布，該公司保薦機構為中信證券，保薦代表人為周鵬、肖少春。緯德信息主要從事智能安全設備和信息安全云平臺的研發、生產和銷售，服務于電力領域，客戶主要為國家電網、南方電網及電力設備提供商。

        時代商學院研究發現，報告期內，緯德信息的毛利率水平遠超同行可比上市公司，但與之不符的是，該公司的存貨周轉率、應收賬款周轉率持續走低，研發投入水平與同行的差距逐年拉大，高毛利率的合理性及可持續性存疑。

        5月13日，時代商學院向緯德信息發函詢問，但截至發稿該公司仍未回復。

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        營收規模較小，毛利率卻遠超同行

        資料顯示，緯德信息主要從事智能安全設備和信息安全云平臺的研發、生產和銷售，并基于上述產品為客戶提供工業互聯網信息安全整體解決方案。目前，該公司產品可應用于電力、通信、石油石化、交通運輸等領域。

        2017—2020年前三季度(以下簡稱“報告期”)，緯德信息約九成營業收入來自電力領域，客戶主要為國家電網、南方電網及電力設備提供商，面臨下游客戶過于集中的風險。

        招股書中，緯德信息將啟明星辰(002439.SZ)、安博通(688168.SH)、珠海市鴻瑞信息技術股份有限公司(以下簡稱“珠海鴻瑞”，創業板IPO企業)、映翰通(688080.SH)4家公司列為同行可比公司。

        如圖表1所示，緯德信息成立于2012年，員工人數為134人，而同行可比公司早在2007年前就紛紛成立，業內沉淀時間以及管理人員規模均明顯優于緯德信息。另外，報告期內，緯德信息的營業收入規模在1億元及以下，而可比公司均在1億元以上，啟明星辰的營收規模甚至在20億元以上，規模體量近乎緯德信息的20倍。與同行相比，緯德信息的成立時間較短，且近三年的營業收入、凈利潤規模均較小。

        然而，緯德信息的毛利率水平卻遠超上述4家公司。

        報告期內，緯德信息的毛利率分別為67.75%、73.17%、72.86%和70.39%，同期可比公司啟明星辰、安博通、珠海鴻瑞、映翰通的毛利率均值分別為57.24%、57.99%、59.16%和61.67%，與緯德信息的差距較大。

        時代商學院認為，緯德信息的成立時間較短，近三年的營業收入、凈利潤規模均劣于可比同行，研發積累也不及啟明星辰、映翰通等頭部企業，但毛利率卻顯著高于可比同行，趨勢也與同行背離，頗顯蹊蹺。

        02

        多項財務指標有悖于高毛利率

        同樣是專注于電力配電網信息安全領域，為何緯德信息的毛利率水平能夠一枝獨秀?商業競爭如此激烈，難道同行的上市公司放著高毛利率的業務不做?

        對于綜合毛利率較高，緯德信息解釋稱，該公司主打產品在細分市場形成了一定的競爭優勢及品牌優勢，報告期內智能安全設備收入占比為77.78%、86.72%、84.69%和78.72%，毛利率分別為73.92%、78.25%、76.64%和73.29%。

        從經營角度看，企業的市場競爭環境、客戶結構、產品結構等因素不同，往往對毛利率有不同的影響。緯德信息在短期內獲得比同行更高毛利率的原因或也在于此。

        然而，從財務角度看，毛利率這個指標比較具有綜合性，與企業的收入及成本雙雙掛鉤。時代商學院發現，緯德信息的高毛利水平與其他財務指標存在頗多異常之處。

        一般而言，高毛利率的企業往往產品的競爭力較強，在產業鏈上的地位較高，企業會盡量多占用上游企業的資金、縮短對下游客戶的賒賬期限，其應付賬款應該增加，而其應收賬款應該減少。

        另外，高毛利率的企業往往產品供不應求，企業的存貨周轉率較快，因此企業的資金運轉效率高，現金循環周期一般較短。

        事實上，如圖表3所示，報告期內，緯德信息的存貨周轉率分別為3.01次/年、2.02次/年、2.47次/年和1.83次/年，存貨周轉率整體趨于下降;同期應收賬款周轉率分別為3.01次/年、2.24次/年、2.44次/年和1.14次/年，低于同行可比公司的均值水平。

        更令人疑惑不解的是，緯德信息的高毛利水平，并沒有足夠高的研發投入力度做支撐。

        報告期內，如圖表4所示，緯德信息研發費用率分別為16.37%、13.58%、6.82%和10.86%，同期可比公司均值分別為15.21%、14.09%、13.53%和25.52%，可見緯德信息研發費用率逐年下降，并且與同行可比公司的差距逐漸拉大。

        從研發投入金額看，2019年，緯德信息的研發投入為835萬元，啟明星辰為5.9億元，安博通為3777萬元，珠海鴻瑞為1624萬元，映翰通為3121萬元?？梢?，緯德信息的研發投入處于行業墊底水平。

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        總結

        綜合來看，雖然緯德信息具有較高的毛利率水平，但該公司的成立時間較短，且近三年營業收入、凈利潤規模均較小，抗風險能力也相對較弱，而可比公司如啟明星辰、映翰通等收入規模較大、發展歷程較長，且具有較強的技術和研發優勢，緯德信息存在固有市場份額被搶占替代的風險。

        一般而言，高毛利率的企業往往產品的競爭力較強，在產業鏈上的地位較高，資金運轉效率高，現金循環周期一般較短。然而，從財務角度看，緯德信息的高毛利水平與存貨周轉率、應收賬款周轉率、研發投入等其他財務指標存在不相符之處。

        作為行業新進入者，緯德信息財報卻處處透露出異于可比同行的信息，其財報是否真實可靠?保薦機構及審計機構是否做到勤勉盡責?時代商學院將對此保持關注。

《電鰻快報》