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        12月5日，浙江藍宇數碼科技股份有限公司(下稱“藍宇股份”)發布了創業板發行公告，將于近期上市。

        申報前夕，藍宇股份的業績連續暴增，滿足創業板上市指標。同時，公司的毛利率也大幅增長，顯著高于行業均值。在超強的成長能力和盈利能力背后，藍宇股份業績真實性遭到了多輪問詢，外銷收入快速增長但部分大客戶難以核查，還有境內大客戶屬于公司前董事、前員工旗下。此外，藍宇股份還放寬了對大客戶的信用政策，走低的議價能力與暴增業績、高毛利率形成對比。

        藍宇股份的申報材料多處出現“粗制濫造”等問題，如存在錯別字、錯誤使用修訂模式、編碼出現錯誤等問題。交易所曾要求公司及保薦券商國信證券(11.460,-0.07,-0.61%)切實提高信披質量和執業質量。然而在最新版的招股意向書中，藍宇股份部分重要表格還出現了格式錯誤，投資者感到一頭霧水。

業績暴增但真實性遭廣泛質疑 毛利率飆升異于同行

        招股書顯示，藍宇股份的主營業務是數碼噴印墨水的研發、生產和銷售，主要產品為數碼噴印墨水(均為水性墨水)。

        2020-2023年、2024年前三季度，藍宇股份分別實現營業收入1.57億元、2.72億元、3.13億元、3.84億元、3.58億元，同比分別增長22.8%、73.03%、15.02%、22.46%、27.84%;分別實現歸母凈利潤0.31億元、0.6億元、0.72億元、0.93億元、0.82億元，同比分別增長190.47%、91.46%、19.75%、28.56%、17.12%;扣非歸母凈利潤分別為0.27億元、0.57億元、0.76億元、0.87億元、0.79億元，同比分別增長162.6%、109.06%、32.98%、14.63%、20.79%。

        藍宇股份2023年的營收較2020年增長143.72%,2023年的歸母凈利潤較2020年增長194.74%。正是靠著激增的營收，藍宇股份才能滿足創業板上市條件，2021年的扣非歸母凈利潤超過5000萬元，2022年的扣非歸母凈利潤超過6000萬元。

        但藍宇股份暴增的營收和凈利真實性存疑，交易所在問詢函中也對收入真實性表示疑問。如深交所在第二輪問詢中，直接以“收入真實性”為一主題，對藍宇股份境外銷售真實性、第四季度收入占比過高、業績增速過快的合理性及真實性等發出問詢。

        其中，藍宇股份境外銷售的真實性頗值得關注。2021-2023年，公司境外銷售收入分別為0.53億元、0.84億元、1.12億元，年復合增長率高達44.8%，遠高于同行公司納爾股份(8.090,-0.01,-0.12%)的4.16%、天威新材的14.79%。

        正是境外收入的大幅增長，藍宇股份才能保持營收的高增長，公司表示對巴基斯坦、印度的境外收入增長較快。

        藍宇股份幾家巴基斯坦大客戶值得關注，有的是不愿意透露其銷售規模，有的是實地核查遭拒。如客戶Riztex corporation曾拒絕藍宇股份的IPO中介機構的實地核查，2021年、2022年，藍宇股份向Riztex corporation的銷售收入分別為579.29萬元、397.47萬元，占當年巴基斯坦外銷收入的比例分別為27.8%、11.27%。后來，藍宇股份以該客戶外匯付款能力不佳為由終止了合作。

        此外，巴基斯坦另一家客戶ZEENATPRINTING AND DYEING MILLS(PVT)LTD基于商業秘密，拒絕透露其銷售規模和營業收入。

        2020年、2021年，藍宇股份第四季度收入占比分別為38.91%、34.45%，而可比公司平均占比分別為31.72%、28.27%。對于四季度收入占比過高的問題，藍宇股份表示2020年和2021年公司新增產能主要集中于當年三四季度。

        對于營收、凈利潤增速高于同行，藍宇股份采用了2016-2022年七年的財務數據證明營收增速與同行沒有明顯差異。但從2020-2023年這四年間，藍宇股份的營收增速和凈利潤增速顯著高于同行，而這幾年恰好是藍宇股份沖刺創業板IPO，必須滿足硬性財務指標的年份。

        wind顯示，藍宇股份2023年的營收較2020年增長了143.72%，顯著高于同行可比公司天威新材的59.47%、納爾股份的18.64%。2023年，藍宇股份的凈利潤較2020年增長了194.74%，顯著高于天威新材的72.52%、納爾股份的4.58%。

        此外，藍宇股份的毛利率也大幅增長。2019-2023年，公司綜合毛利率分別為27.96%、37.71%、39.17%、39.5%、41.15%。2020年，藍宇股份的毛利率較2019年激增近8個百分點，這幾年持續攀升，而同行公司的毛利率較為穩定。

        wind顯示，2019-2023年，藍宇股份同行可比公司的毛利率均值(無色如丹2022年、2023年數據，因其撤回IPO申請)分別為33.83%、35.58%、32.59%、21.45%、25.61%。

        2019年，藍宇股份的毛利率均值還低于同行可比公司均值，2020年就高于均值，且2021-2023年的毛利率高出同行公司均值一大截，頗為異常。

        根據中注協《審計技術提示第1號——財務欺詐風險》(已廢止)的規定，“與同行業的其他公司相比，獲利能力過高或增長速度過快”是值得關注的財務欺詐信號。

對大客戶放松信用政策 議價能力與高業績增長、高毛利率背離

        報告期內，藍宇股份的營收、凈利潤皆暴增，毛利率也大幅增長顯著高于同行公司均值，如果這些數據都是真實的，按照樸素的商業原理，公司的產品應該很暢銷，畢竟毛利率高于同行且營收大幅增長。

        但事實是，藍宇股份對大客戶放寬了信用政策。申報材料顯示，藍宇股份對第一大客戶宏華數科(66.040,-0.81,-1.21%)的信用額度由2021年的200萬元提升到2022年的1000萬元，對大客戶杭州宏鷹數碼科技有限公司[(下稱“宏鷹數碼”)的信用額度由2021年的200萬元提升至2022年的800萬元，對大客戶杰傲數碼的信用額度由0提升至2022年的1000萬元，對客戶專色數碼的信用額度由0提升至600萬元。

來源：招股書

        藍宇股份對大客戶放寬信用政策，說明其對客戶的議價能力不僅沒有提升，反而在減弱，這與公司暴增的業績及超高的毛利率相背離。

        藍宇股份異常的客戶中，除了上文提到的幾家巴基斯坦客戶，還有宏鷹數碼。招股書顯示，宏鷹數碼成立于2015年12月，注冊資本700萬元，股東為吳斌、朱建新及孫曉鳴，分別持股59%、25%及16%。其中，孫曉鳴為藍宇股份前董事，朱建新為藍宇股份前員工。

        頗值一提的是，宏鷹數碼成立1個月后的2016年，藍宇股份便與宏鷹數碼合作。2019—2023年，藍宇股份對宏鷹數碼的銷售收入分別為1409.15萬元、1322.77萬元、1554.63萬元、1,010.48萬元、1,287.41萬元，宏鷹數碼2019-2021年都是第三大客戶。

        兩名前員工旗下的公司，成立不久就成為藍宇股份客戶，尤其還有一名前董事持股，這不免有些蹊蹺。并且，宏鷹數碼并不是貿易商，而是自己購買墨水進行生產，屬于藍宇股份的直銷大客戶。

        申報材料顯示，宏鷹數碼股東朱建新原在宏華數科工作時認識藍宇股份實際控制人，離職后成立宏鷹數碼直接從藍宇股份采購墨水。認識前老板、在前雇主公司打工，離職一個月后就能成立下游公司，從前老板前雇主那里采購巨額商品，可以稱得上是“好員工”。

申報材料粗制濫造 國信證券是否勤勉盡責？

        申報材料顯示，藍宇股份“行業內墨水企業暫未見向下游開拓業務的報導”等語句存在錯別字;自產分散墨水、活性墨水的平均售價與主要原材料采購價格的變動表中，仍使用修訂模式;營業收入、扣非后凈利潤快速增長，且明顯高于新三板時增速的原因的具體文字中，編碼出現錯誤。

        因出現錯別字、編碼錯誤、排版問題，藍宇股份及國信證券被點名，深交所要求二者對招股說明書和審核問詢回復進行全面完善，切實提高信息披露質量及執業質量。

來源：招股書

        然而在最新版的招股書中，藍宇股份仍然出現了低級排版問題。如在毛利率分析章節，藍宇股份在與同行公司對比毛利率時，少劃分割線，投資者很難獲得關鍵信息。 具體為，藍宇股份與納爾股份兩家公司多項產品之間沒有劃分割線，投資者不知道自產分散墨水、自產活性墨水是哪家公司的毛利率。

        上文提到，藍宇股份的毛利率大幅增長，而同行公司相對比較平穩，尤其是藍宇股份毛利率明顯高于同行均值，這時候投資者需要明白發行人是哪種產品毛利率高，為何高，而藍宇股份最新版招股書中少一道分割線，令投資者感到一頭霧水。

《電鰻快報》