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        第四范式“輸血”容易，“造血”難。

        9月5日，第四范式向港交所主板提交上市申請。而在此之前，2021年8月13日、2022年2月23日，第四范式就曾向港交所主板提交兩次招股書，但均未能在6個月內通過聆訊，招股書已經連續兩次“失效”。

        不過，雖然第四范式IPO進展不順利，但在一級市場，第四范式卻備受投資者的青睞。成立至今，IPO前共經歷11輪融資，融資總額超70億元。但，“輸血”能力強，并不代表自身“造血”能力強。

        目前，第四范式仍沒能逃脫AI行業的虧損魔咒，三年半時間，第四范式更是虧掉38億元。與此同時，第四范式的資產負債率更是高達113%。

        這種背景下，赴港上市是不是第四范式的最優選?第四范式還面臨著哪些待解的難題?

        深陷虧損魔咒，三年半凈虧38億

        招股書顯示，第四范式是一家人工智能軟件平臺，專注于提供以平臺為中心的人工智能軟件，使企業能夠開發其自有的決策類人工智能應用。其已在金融、零售、電信、教育、科技、媒體、制造、醫療保健等領域成功落地上萬個AI應用，其中金融、能源與電力是對營收貢獻最大的兩大行業，去年占比分別為28.6%、21.9%。

        依靠這些業務，從營收數據來看，第四范式的確取得了不錯的表現。近三年半，第四范式共計營收44.78億元，且呈現逐年增長的趨勢。2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式的營收分別為：4.595億元、9.42億元、20.18億元、10.58億元。從營收增速上來看，2020年、2021年連續兩年實現了翻倍增長。

        灼識咨詢報告顯示，以2021年收入計，第四范式在中國以平臺為中心的決策類人工智能市場(人工智能細分領域)占據最大市場份額。

        但即便如此，虧損仍然是懸在第四范式頭頂的達摩克利斯之劍。

        近三年半，第四范式共計虧損38.4億元。而且，2019—2021年，這種虧損的速度正在不斷加大。

        2019年、2020年、2021年，第四范式凈虧損分別為：7.19億元、7.5億元、17.9億元，其中，2020年、2021年，同比虧損擴大4%、139%。這種情況在2022年上半年有所好轉，凈虧損5.84億元，同比減虧51%。

        即使除去股份為基礎的薪酬開支、贖回負債的利息開支的影響，近三年半，第四范式經調整凈虧損也同樣嚴重，共計虧損14.9億元。其中，2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式經調整凈虧損分別為：3.18億元、3.86億元、5.68億元、2.19億元。

        拖累第四范式盈利的主要原因，就是巨額的研發開支、銷售及營銷開支以及一般及行政開支，這三項費用都在侵蝕第四范式的利潤。

        一邊，2019-2021年，三項費用均逐年增長。其中，2021年，研發投入翻倍，達到12.49億元;營銷費用也達到近三年最高值，為4.55億元，同比大漲84%;一般及行政費用為5.42億元，為近三年最高值。

        另一邊，三項費用相加，遠遠高出同期營業收入。2019-2021年，三項費用占營收的比重就高達170%、112%、112%。

        有分析認為，一直以來，技術研發是人工智能企業的核心所在，資金支出的重心偏向技術和人才方面，高額的以股份為基礎的薪酬開支就占據了大量的成本。

        上市之前，三項費用中以股份為基礎的薪酬并非實際業務造成的虧損，而是來自員工的購股權，屬于非現金性質不會導致現金流出，上市成功后，這部分虧損就會消失。

        但即使不考慮這部分的影響，三項費用依然居高不下。2022年上半年，第四范式以股份為基礎的薪酬為零。但，研發開支、營銷費用、一般及行政費用占營收的比重卻高達83%，研發開支占營收的比重就高達53%。

        這是源于，國內市場，人工智能還處于發展早期，諸多企業選擇為了長期收益而做出現實犧牲，在前期虧損的情況下持續投入，以求未來大規模商業化。但燒錢速度快于賺錢速度，第四范式又將如何紓困?

        “輸血”過多?資產負債率高達113%

        融資是最優選。

        根據招股書，第四范式通過11輪融資共獲得98258.7萬美元加上4.36億元融資，粗略計算，融資總額超70億元以上。投資股東可謂明星陣容強大，包括中國工商銀行、中國農業銀行(601288)、中國銀行、中國建設銀行、交通銀行五大國有銀行;此外，還有紅杉中國、創新工場等知名投資機構。

        但巨額融資背后，也導致了第四范式的資產負債率居高不下。招股書顯示，截至2022年6月30日，總資產為61.96億元，總負債高達70.17億元，資產負債率高達113%。

        從負債的類型來看，占比最高的是贖回負債，為61.46億元，占總負債的比重為87.6%，主要是在融資過程中向投資者授予若干優先股。和訊財經注意到，招股書中，贖回權中的贖回條件之一就包括，公司未能在D系列融資初次交割日期起三周年完成編纂的情況下，投資者有權向第四范式要求贖回彼等投資。在資產負債率如此高的情況下，盡快上市是第四范式的最優選擇。

        與此同時，第四范式的貿易應收款項也在逐年攀升，收款周期也在不斷拉長。

        2019年至2022年上半年，公司的貿易應收款項分別為1.79億元、2.63億元、7.78億元及8.03億元，分別占同期公司收入的39%、28%、39%及76%。

        從應收賬款周轉天數來看，第四范式的回款速度也在變慢。2019年，第四范式的應收賬款周轉天數為108天，2020年為86天，2022年上半年則增至135天。

        招股書中，第六范式也提示了相應風險，其表示，由于對貿易應收款項作出的撥備金額計入經營業績的開支，假若無法有效管理與貿易應收款項相關的信貸風險，第四范式的經營業績可能會受到重大不利影響。此外，第四范式通常授予3至6個月的信貸期，而供應商(尤其是新供應商)通常授予較短的信貸期。此信貸期的不匹配情況可能會不時增加第四范式流動資金風險。

        貿易應收款較高，對公司資金形成較大壓力，再加上巨額的費用支出，同樣考驗著第四范式的經營現金流。2019年、2020年、2021年、2022年上半年，第四范式的經營活動現金流凈額均為負值，分別為-3.95億元、-4.53億元、-7.7億元、-3.56億元。

        截至2022年6月30日，第四范式的流動現金(包括現金及現金等價物、短期及長期銀行存款、按公允價值計入損益計量的短期投資、受限制現金)共計39.2億元。按照目前情況，第四范式只有營收大規模增長，燒錢速度才會變慢。這種背景下，第四范式急需“造血”補充現金流。

        但外部環境上，第四范式面臨的競爭卻異常激烈。它所布局的決策類AI賽道，雖然躲開了“AI四小龍”，但面對的競爭對手十分強大,按照第四范式在招股說明書中的附注，與其有競爭關系的A、B、C、D四家公司應該分別為百度、阿里、華為、騰訊。

        第四范式靠金融行業數字化起家, 金融領域早已是AI廠商的商家必爭之地，如今已經進入白熱化。與騰訊、阿里、華為、百度等巨頭在金融業數字化領域競爭，第四范式面臨的壓力可想而知。

        在招股說明書中，第四范式坦言，部分競爭對手具有更大的知名度、更廣闊的全球復蓋、更悠久的運營歷史、更龐大的用戶群以及更多的財務、技術及其他資源。競爭加劇或會使銷售額下降、價格下降、利潤率下降及市場份額流失。

        在資產負債率居高不下、虧損嚴重、巨頭環伺的情況下，赴港上市對第四范式意義重大。

        然而，第四范式能否成功IPO“上岸”，還是未知。

《電鰻快報》