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????????2021年光伏上游原料的漲價潮無疑讓相關企業賺得盆滿缽滿，但對于中下游的光伏電池、組件類企業，日子卻并不好過。擬于創業板IPO的江蘇潤陽新能源科技股份有限公司(下稱“潤陽股份”)就是其中的一家。

????????潤陽股份主要從事太陽能(8.050, -0.12, -1.47%)電池片的研發和生產，2020年及2021年，公司的電池片銷量穩居全球第三位，公司生產的單晶PERC太陽能電池片產品，也受到了包括隆基股份、晶科能源(14.800, -0.30, -1.99%)等大型組件廠商的青睞。

????????2021年末，潤陽股份的主要原材料硅片的價格漲幅明顯，較年初上漲了177%，導致公司當年的毛利率受挫。潤陽股份此次擬在創業板募資40億元，并預計將20億元用于年產5萬噸高純多晶硅項目，公司稱，此為向上游原材料領域的延展業務。

????????截至報告期末，潤陽股份擁有1項異質結電池相關的自研發明專利，另有正在申請的3項發明專利。公司在招股書表示，目前其相關技術已經取得了一定突破。而包括通威股份(53.400, -1.25, -2.29%)在內的多家同行公司的異質結電池產品已經進入研發末期，甚至提前進入了生產銷售階段。

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????????毛利偏低，進軍原料領域

????????2020-2021年，全球光伏應用市場的裝機容量快速增長，新增裝機容量分別為130GW、170GW，2018-2021年期間的復合增長率高達21.58%。國際可再生能源署(IRENA)預測，全球光伏累計并網裝機量將從2021年的926GW提升至2050年的8519GW。

????????目前A股市場上以光伏電池為主營業務的上市企業，只有通威股份(600438.SH)和愛旭股份(31.470, -0.33, -1.04%)(600732.SH)，這兩家公司也是全球前兩名的光伏電池制造商。此次計劃上市的潤陽股份正是第三名。

????????無論是從規模還是行業地位上看，愛旭股份與潤陽股份都不是通威股份的對手。

????????2021年，通威股份的產品銷量達34.93GW，而同期愛旭股份及潤陽股份的銷量分別為18.85GW和13.43GW。從產能上看，潤陽股份與前兩家企業的差距更加明顯，通威股份和愛旭股份的年產能分別為45GW和36GW，而潤陽股份只有21GW。通威股份2021年的營收，也是后兩家企業營收總和的2倍有余。

????????通威股份的業績，主要由硅料板塊貢獻。在光伏電池之外，通威股份還是全球最大的多晶硅龍頭，2021年在國內硅料市場中占據著21.6%的市場份額。

????????從2021年年初開始，硅片價格發生了明顯上漲，年末較年初的價格上漲了177%，乘著這一波行情，通威股份硅料業務2021年的收入同比增長了186.89%，毛利率高達66.69%。

????????而與通威股份不同的是，潤陽股份的業務結構十分單一，且目前尚未擁有硅料生產能力，超過99%的業績仰賴光伏電池。受硅片價格上漲影響，潤陽股份2021年的凈利潤同比下滑了5.4%，毛利率也從2020年的16.57%下降至9.74%。

????????招股書顯示，2021年，硅片成本在潤陽股份太陽能電池片的業務成本中占7成以上。而通威股份作為“三巨頭”中唯一有能力自產原材料的企業，其業績有目共睹。“通威模式”，也為業內諸多企業指出了一條路。

????????目前已有多家上市公司已經拋出了硅原料擴產項目，大全能源(63.210, -2.33, -3.56%)(688303.SH)計劃投資40億元用于年產35000噸多晶硅項目，另外，還提交了一個年產10萬噸高純硅基材料項目的定增方案。通威股份也官宣了年產5萬噸的高純晶硅項目。

????????潤陽股份計劃把此次IPO募集的40億元資金中的20億元用于年產5萬噸高純多晶硅項目，擬由子公司潤陽硅材料實施，項目總投資接近50億元。

????????產能擴張消息頻出，也未能壓住硅料價格的上漲勢頭，從通威股份硅原料產品高達66%的毛利率來看，若產能成功落地，潤陽股份的毛利率或將得到改善，業績或將得到新的增長引擎。但另一方面，在同行紛紛擴產的背景下，潤陽股份的硅原料業務在落成之后，也將面臨較大的競爭壓力。

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????????研發投入偏低，新技術進展較慢

????????新能源電池市場最引人關注的話題，在于未來技術路線。

????????當前，傳統的P型電池已經接近轉換效率的天花板，提升空間極其有限。通威股份電池產品的電池量產平均轉換效率為23.53%，愛旭股份為23.5%，潤陽股份的產品轉換效率略低，為23.2%。

????????在此背景下，N型電池脫穎而出，也衍生出許多關于技術路線的觀點，目前電池廠商看好的路線主要有Topcon和異質結(HJT)。

????????而潤陽股份目前的主要產品為單晶PERC電池片，屬于P型電池。在募投項目中，年產5GW異質結電池片生產項目也引起了關注，潤陽股份計劃投資5億元，交由子公司潤陽悅達實施。

????????2019-2021年(下稱“報告期”)，潤陽股份的研發費用率分別為3.31%、2.98%、3.79%，在行業內處于平均水平。另外，報告期內，通威股份、愛旭股份的營收均高于潤陽股份，直到2021年，潤陽股份才逐漸拉近了與愛旭股份之間的差距，但與當年通威股份634.91億元的營收相比，差距屬實不小。這也導致報告期內潤陽股份的研發投入總額與同行之間的差距更為明顯。

????????此外，潤陽股份的研發人員數量與通威股份、愛旭股份之間也存在差距。截至2021年末，通威股份的研發人員數量為3335人，愛旭股份為1415人，而潤陽股份僅有420名研發人員。

????????研發投入與研發力度上的差距，在研發成果上的反應較為直觀。

????????愛旭股份在2021年半年報中稱，公司的高效N型ABC電池產品預計將在2022年年中形成8.5GW的規模生產能力，包括位于義烏的2GW和位于珠海的6.5GW兩條生產線;通威股份也官宣稱“于2021年建成了業內首條GW級HJT生產線”;金辰股份(86.170, 0.18, 0.21%)在2021年業績說明會上稱，“高效電池技術路線現在處于研發階段末期，預計2022年第四季度開始市場銷售。”

????????潤陽股份招股書顯示，至報告期末公司擁有1項異質結電池相關自研發明專利，另有正在申請中的3項發明專利，公司的在研項目“HJT高效電池開發”計劃，其結束時間預計為2023年12月。

????????可能看出，在追趕新技術的道路上，潤陽股份顯得有些跟不上進度。

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????????負債率高，急需融資“解渴”

????????招股書顯示，報告期內潤陽股份為了抓住光伏市場的新一輪機遇，采取了多種融資策略。這也導致公司較高的資產負債率。報告期各期末，潤陽股份的資產負債率分別為78.84%、75.48%和81.39%，顯著高于同行公司60%-70%的平均水平。

????????至2021年年末，潤陽股份賬上貨幣資金余額僅223.77萬元，卻有超過3000萬元的應付賬款和1.4億元的其他應付款。

????????與通威股份、愛旭股份相比，潤陽股份的規模還是較小，但行業機遇從來不會“等客上車”。因此，潤陽股份在過往的融資方式上顯得有些激進。在招股書“發行人內部控制情況”部分中，可以發現其財務內控情況存在諸多合規問題。

????????為了滿足金融機構管理要求和日常經營所需資金，子公司潤陽悅達在2019及2020年的轉貸數額分別為1.4億元、1億元。在2020年后，公司未發生新的轉貸事項。

????????同時，潤陽股份與子公司還存在無真實交易背景的票據流轉，潤陽股份、潤陽悅達等子公司均發生過相關行為，各期期末票據流轉總額近5億元。此外，公司還存在通過個人卡收支款項的問題。

????????為了緩解現金流壓力，潤陽股份還通過以貨幣資金、房產、土地使用權、生產設備等資產作為抵押物取得債務融資。因此原因而受限資產的資產賬面價值在公司總資產中的比例高達40.46%。

????????此次IPO，公司計劃拿出15億元補充流動資金以緩解償債壓力并減少對債務融資的依賴度。對潤陽股份而言，這15億元無異于一場及時雨。若此次IPO未能如愿以償，潤陽股份恐怕還需要再過一段“苦日子”。

《電鰻快報》