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        《電鰻快報》文 / 李瑞峰

        8月18日，創業板上市委員會2021年第49次審議會議的審議結果顯示，江陰標榜汽車部件股份有限公司(以下簡稱標榜股份)成功過會。9月3日，標榜股份回復了創業板上市委審議意見落實函。

        招股書顯示，標榜股份專注于乘用車市場的零部件配套領域，主營業務為汽車尼龍管路及連接件等系列產品的研發、生產和銷售，主要產品包括動力系統連接管路、冷卻系統連接管路、連接件等。

        在研究該公司提供的上市資料后，《電鰻快報》注意到，隨著新能源車型的普及，傳統燃油車的市場勢必會受到沖擊。受此影響，下游客戶的需求或會進一步減弱，從而導致該公司的營業收入的高增長或難持續。

        另外，更值得注意的是，標榜股份對“大眾系”嚴重依賴，而“大眾系”等傳統燃油汽車正在逐漸被新能源車代替，標榜股份是否已身處“夕陽產業”?而且，近年來，該公司的流動負債在上升，償債能力在減弱。

如何應對下游需求減弱？

        招股書顯示，標榜股份為一汽大眾、上汽大眾旗下的主流發動機提供動力系統、冷卻系統等連接管以及其他連接件。得益于“國六”排放標準的實施，該公司產品的平均售價有所上漲。

        從2018年至2020年(以下簡稱報告期)，標榜股份的營業總收入大幅上漲，在此期間標榜股份營業收入的年復合增長率達到40.60%，凈利潤也由2018年的0.41億元上漲到了2020年的1.24億元。

        不過，從下游的客戶情況來看，標榜股份營業收入的高增長或難長期持續。業內分析人士認為，為了保障汽車的安全性與可靠性，車企一般會與零部件廠商建立長期的合作關系，零部件廠商在進入車企供應鏈之前也會經歷較長時間的實車檢查，以驗證供應商產品的安全性、可靠性。因此在汽車零部件行業，尤其是核心零部件行業，一家零部件廠商想進入另一個汽車品牌或車型的供應鏈中的難度非常大。

        受汽車行業供應鏈的特性影響，報告期內，標榜股份的客戶集中度越來越高，其前五大客戶銷售收入在當期總收入中的占比由2018年的80.56%上漲到了2020年的91.84%。在標榜股份的前五大客戶中，一汽、上汽又是公司最主要的客戶，2020年一汽、上汽為標榜股份貢獻了75%以上的收入。

        中國汽車工業協會統計數據顯示，最近幾年來乘用車市場的銷售表現不太好。上汽集團2020年的年報顯示，因產品銷量的影響，上汽集團旗下的子公司上汽大眾汽車有限公司2020年整車的生產量僅為149.57萬輛，當期的銷量為150.55萬輛，與2019年同期相比分別降低了22.35%與24.79%。

        從公開信息來看，一汽大眾2020年整車的生產量與2019年相比也相差不大，并未大幅增長。此外，隨著新能源車型的普及，傳統燃油車的市場勢必會受到沖擊。受此影響，標榜股份下游客戶的需求或會進一步減弱。

        事實上，標榜股份各產品銷量的增長情況也驗證了這一趨勢，為標榜股份提供主要收入的動力系統連接管路，2019年的銷量較2018年增長了27.38%，2020年標榜股份動力系統連接管路的銷量較2019年相比僅增長了5.76%，其銷量的增速大幅下降。標榜股份旗下其他產品的銷量情況也基本與動力系統連接管路的銷量相似，2020年這些產品的銷量并未有較大增長。

        “國六”標準的實施，使得標榜股份產品的平均售價有所增長，得益于此，2018年-2020年期間，標榜股份的營業收入保持了較高的增長。不過，標榜股份在招股書中也說明了汽車零部件行業存在“年降”的慣例，即隨著供應商與整車車企合作年限的增長，整車車企會按照一定的標準降低供應商產品的采購價。

        一方面下游市場需求減弱，公司產品銷量增速放緩;另一方面，隨著“年降”的實施，標榜股份的產品均價會有所下滑。在這樣的雙重影響下，報告期內，標榜股份收入的高增速恐難繼續保持。

對“大眾系”嚴重依賴

        報告期內，標榜股份主營業務收入分別為3.10億元、5.46億元和6.19億元，期間主營業務收入占比均在97%以上，主要來源于動力系統連接管路、冷卻系統連接管路和連接件的銷售收入。

        該公司的產品主要配套供應大眾系EA211、EA888發動機以及新能源汽車MEB平臺，基于大眾系模塊化平臺生產的戰略，產品通常不直接明確具體終端車型。EA211、EA888發動機可配套大眾系各整車廠不同品牌車型。

        報告期內，標榜股份對合并口徑前五大客戶的銷售收入占總營業收入比重分別為80.56%、88.85%和91.84%，下游客戶集中度高。其中來自于大眾系的企業占據了公司歷年前五大客戶中的半壁江山，2020年第一大客戶一汽大眾銷售金額更是高達2.63億元，占公司總收入比例高達41.68%。

        同時，鵬翎股份、無錫二橡膠股份有限公司、寧海建新膠管有限公司、浙江峻和科技股份有限公司(均為汽車零部件制造商)采購公司部分產品為大眾系總成零部件的二級零件，用于生產各類型總成零部件并最終銷售至大眾系客戶，同期該類產品的銷售金額分別為20.06%、9.95%和10.44%。若合并計算標榜股份直接和間接銷售給大眾系客戶的營業收入，則分別為2.48億元、4.61億元和5.48億元，占營業收入總金額比例分別為77.46%、81.93%和86.68%。

        招股說明書顯示，2020年，標榜股份直接銷售至“大眾系”客戶收入占比為76.24%。對于公司客戶集中度較高，標榜股份在招股說明書中解釋稱，我國汽車工業發展路徑造成了汽車整車廠商及發動機行業集中度較高，大眾系客戶在國內汽車市場占有率較高且產銷規模排名前列，資本實力雄厚，整車廠商對零部件供應商的認證過程嚴格、漫長，通過認證后雙方往往保持非常穩定的合作關系。2019年以來，受益于排放標準“國五”向“國六”升級的要求，公司獲得大眾系客戶更多的定點，相應的大眾系客戶銷售收入增長較大。因此公司客戶集中度較高具備合理性、符合行業特性。

流動負債上升 償債能力弱

        招股書披露的信息顯示，標榜股份的流動負債數額漲幅較大。從2017年至2019年，該公司的流動負債分別為0.63億元、1.13億元和2.18億元，2018年及2019年較上一年的漲幅分別高達78.05%和93.12%。

        此前，值得注意的是，流動負債大幅上漲的標榜股份，償債能力較弱。從2017年至2019年，該公司流動比率和速動比率均有所下降，分別為2.39、1.83和1.70，以及1.41、1.20和1.25，且該數值遠低于同時間段同行業上市公司的流動比率和速動比率的平均水平。

        業內分析人士注意到，標榜股份主要客戶為上汽大眾、一汽大眾、寶沃汽車和上汽大通等汽車整車廠和多家零部件制造企業。如果該公司及相關客戶經營出現波動，尤其是回籠資金出現短期困難，將可能對公司的正常生產經營和業績營收造成不利影響。

        此外，報告期內，標榜股份應收賬款分別達到0.40億元、0.46億元和0.83億元，相較于2018年，2019年該指標出現大幅上漲，漲幅高達78.39%。不過，該公司應收賬款占營業收入的比例一直持續在14%左右。

        同期，標榜股份應收賬款周轉率亦較高，分別為6.50次、7.01次和8.23次，且賬齡較短，報告期內賬齡在1年以內的應收賬款金額占比均在95%以上，質量良好。不過，未來若受到市場環境變化、客戶訂單進度或是經營情況變動等因素的影響，將可能使得公司出現貸款回款不及時、應收賬款金額增多、應收賬款周轉率下降等問題，進而對其業績營收造成沖擊。

《電鰻快報》