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????????隨著科創板及注冊制的成功落地，境外公司回A股IPO途徑不斷被拓寬。前有境外上市公司私有化后回A上市，如已登陸科創板的瀾起科技、華熙生物等;后有科創板為紅籌企業回歸打通最后一公里，中芯國際由此成為首家A+H股紅籌企業，九號智能則成為了首家發行CDR的上市公司。

????????在諸多回A路徑中，亦有部分境外上市公司選擇拆分子公司前往科創板上市的做法。此前已有心脈醫療成為H股分拆赴科創板上市的首例，目前包括金山軟件、天能動力等港股上市公司，后者分拆的子公司均已登陸科創板。

????????而對于分拆制度較為寬松的美國資本市場，目前也有包括在NASDAQ上市的美國ACMR、在美國紐交所上市的開曼大全選擇將其核心子公司分拆至科創板上市。有觀點認為，這樣做即可以實現境內上市的目的，又可以不用考慮自身符不符合紅籌企業境內上市相關標準。但上述觀點亦認為，類似“同一資產兩地融資”的玩法，如果最終成功在A股市場開的先河，勢必會迎來無數模仿者。

????????那么，與A股境內分拆上市規則相比，境外分拆上市規則有何不同?“同一資產兩地融資”的做法是否具有合規性?科創板在面對這類公司會重點關注哪些問題? 《科創板日報》記者進行追蹤。

????????唯一核心資產的兩次上市

????????在新疆大全科創IPO案例中，招股書顯示，開曼大全直接持有新疆大全94.26%股份，是后者的控股股東，開曼大全同時是一家在美國紐約證券交易所上市公司。

????????《科創板日報》記者注意到，開曼大全原旗下資產主要為全資子公司重慶大全，后者設立之初從事高純多晶硅生產和銷售。依靠這一塊核心資產，開曼大全于2010年10月正式登陸紐約證券交易所上市。

????????不過自2011年2月新疆大全設立以來，開曼大全逐漸將高純多晶硅生產和銷售業務向新疆大全集中，并在2012年停止了重慶大全的高純多晶硅生產和銷售業務。而多晶硅業務被騰挪的重慶大全則從2011年7月開始生產和銷售太陽能硅片，此后于2018年9月停止生產太陽能硅片。

????????根據新疆大全首輪問詢回復，開曼大全為一家持股型公司，目前除持有重慶大全(已無實質性的經營業務)、香港大全(2020年3月設立，尚未開展實質性的業務經營)和新疆大全的股權(份)以外，并無其他實質性的經營業務。

????????也就是說，10年前，背靠著重慶大全，開曼大全成功境外上市;而此后10年間，通過旗下核心資產的左手換右手，新疆大全則來來科創板募資，這也引起了外界的異議。

????????有觀點認為，新疆大全這種“同一資產兩地融資”的玩法會引來效仿者，“將來，對大多數紅籌企業來說，無需拆除VIE架構以及進行私有化，直接拿境內子公司就可以，且不用顧及境內上市公司拆分子公司上市相關規定”。

????????值得注意的是，新疆大全并非首個境外上市公司拆分核心資產上市的案例。已過會的盛美股份，其科創板上市路徑與新疆大全頗為相似。

????????《科創板日報》記者了解到，盛美股份的控股股東美國ACMR于2017年11月在NASDAQ上市，美國ACMR同樣為控股型公司，未從事具體業務，其通過盛美半導體開展半導體專用設備的研發、生產和銷售。招股書還顯示，盛美股份是美國ACMR的主要資產和全部業務。

????????美國分拆上市制度較寬松

????????那么，上述觀點所指出的“同一資產兩地融資”的做法是否具有合規性?資深投行人士王驥躍向《科創板日報》記者表示，這個本來就不是問題，又不是A拆A。

????????香頌資本執行董事沈萌認為，同一資產兩地上市并沒有什么問題，這是允許分拆資產上市的基本原則，分拆后，子公司上市的資產是實際運營的資產，而母公司上市的資產則是子公司的股權，“但問題在于基本上所有資本市場在允許分拆上市的同時，都制定了嚴格的規定，比如分拆資產在母公司中主要財務數據中的占比，除非交易所允許投資型上市公司存在?！?/p>

????????《科創板日報》記者注意到，我國資本市場對于上市公司分拆上市行為一直持有謹慎態度，此前境內分拆上市制度處于相對缺失的狀態，直到2004年證監會發布67號文明確允許上市公司分拆境外上市。此后在2019年，證監會正式發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，進一步彌補此前分拆上市的制度空白。

????????與A股境內分拆上市須符合七大條件不同，平安證券2019年發布研報指出，美國并無專門分拆上市細則要求，分拆上市要求和一般公司上市區別不大，協調監管環境下將同業競爭及關聯交易風險降到最低。

????????上述研報中稱，“監管層所做的僅僅是完善法律法規，將分拆上市帶來的關聯交易、利益侵占、同業競爭等風險降到最小?！?/p>

????????法定審批程序的履行被重點關注

????????在具體案例中，新疆大全在首輪問詢中，被要求說明，開曼大全分拆新疆大全在科創板上市是否履行了法定審批程序，是否取得了相關政府監管機構以及紐交所的批準、授權、同意，或履行通知、備案等程序。另外科創板還關注是否履行了紐交所相關信息披露義務。

????????在對盛美股份的問詢中，上交所同樣要求公司補充披露，美國ACMR分拆盛美股份在科創板上市是否履行了法定審批程序等，以及是否充分履行了NASDAQ相關信息披露義務。

????????根據上述兩家公司的回答，無論是開曼大全還是美國ACMR，均無需就分拆上市事宜獲得股東大會的批準，僅需獲得公司董事會的批準。此外，開曼大全與ACRM亦無需就分拆上市事宜獲得對其有管轄權的當地政府、監管機構、證券交易所等批準、授權或同意，也無需履行通知、備案等程序。

????????這里需要值得一提的是，根據開曼群島的有關法律規定，如果股東有理由認為董事違反上述義務導致其遭受損失的，可以提起訴訟。同樣，美國ACMR的董事對股東負有諸如注意義務和忠誠義務的信托義務，股東如有理由認為董事違反信托義務，并認為其因此遭受損害的，可提起訴訟。

????????此外就信息披露義務，新疆大全回復稱，開曼大全已充分履行了其披露義務;而美國ACMR在其向美國證券交易委員會提交的文件中已就此次發行上市事宜進行了信息披露，無需向NASDAQ履行信息披露義務。

????????《科創板日報》記者了解到，目前新疆大全與盛美股份均已過會，其中盛美股份已進入提交注冊環節。若前述兩家公司最終成功登陸科創板，是否會引發更多境外上市公司分拆上市的“跟風”?

????????王驥躍向《科創板日報》記者表示，這可能沒有那么多公司會那么拆，因為股東方不能直接變現，只能融資。

????????沈萌認為，分拆上市流程要比私有化簡單，但可能面臨的法律要求更高。

????????上述研報則指出，美國監管層從未對分拆上市作出明文限制，也沒有對是否支持分拆上市明確表態，是否選擇分拆上市更多的取決于公司自身的需求。

????????總體而言，目前境外上市公司分拆資產后在A股上市的規定較少，且可供參考的案例較為有限(尤其是在美國上市的公司)，而新疆大全和盛美股份若能A股上市，或能夠提供可參考的案例。

《電鰻快報》