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        寧波一家生產(chǎn)塑料餐飲具的企業(yè)——家聯(lián)科技打著“可降解塑料”的旗號(hào)更新了招股書。不過(guò)，家聯(lián)科技恐怕只能算作“可降解塑料”概念股。

        雖然這家公司在招股書中著重強(qiáng)調(diào)“高端塑料制品及生物全降解制品”生產(chǎn)商定位，但事實(shí)上其大部分營(yíng)收是由塑料餐飲具提供，在“限塑令”日益趨嚴(yán)下，公司上市后成長(zhǎng)性存疑。此外，與家聯(lián)科技業(yè)務(wù)種類、規(guī)模都相近的富嶺環(huán)球(FORK.O)已在美股退市，也為家聯(lián)科技在A股上市前景蒙上一層陰影。

        償債壓力大

        家聯(lián)科技主要生產(chǎn)應(yīng)用于家居、餐飲、航空領(lǐng)域的餐飲具、耐用性家居用品等多種產(chǎn)品。公司主要客戶包括Amazon(亞馬遜)、IKEA(宜家)、Walmart(沃爾瑪)、KFC(肯德基)、Starbucks(星巴克)等眾多知名企業(yè)。

        家聯(lián)科技本次計(jì)劃募集資金4.7億元，其中3.7億元是用于擴(kuò)大可降解塑料制品的產(chǎn)能，1億元用于補(bǔ)充流動(dòng)性。事實(shí)上，家聯(lián)科技財(cái)務(wù)狀況并不樂觀，補(bǔ)充流動(dòng)性是募資更為迫切的需求。

        截至2020年半年報(bào)，家聯(lián)科技負(fù)債總額為5.03億元，資產(chǎn)負(fù)債率為56.43%。其中，短期負(fù)債占了絕大多數(shù)，短期償債風(fēng)險(xiǎn)較大。家聯(lián)科技短期負(fù)債為2.06億元，近年來(lái)呈升高趨勢(shì)。再加上一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債和應(yīng)付賬款合計(jì)為1.9億元。家聯(lián)科技一年內(nèi)需償還的金額約為4億元，而其賬面現(xiàn)金僅有5500萬(wàn)元。因此，家聯(lián)科技迫切需要募集資金補(bǔ)充流動(dòng)性。

        由于是出口業(yè)務(wù)為主，家聯(lián)科技運(yùn)營(yíng)周期較長(zhǎng)，不利于資金周轉(zhuǎn)。2017年至2020年上半年，家聯(lián)科技的運(yùn)營(yíng)周期從113天增加到133天。其中，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)都呈增加趨勢(shì)。

        成長(zhǎng)性堪憂

        家聯(lián)科技有九成以上的營(yíng)業(yè)收入由海外客戶貢獻(xiàn)，主要為北美、歐洲、大洋洲等發(fā)達(dá)國(guó)家或地區(qū)，其中出口美國(guó)的銷售收入占同期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重超過(guò)50%。2019年，家聯(lián)科技營(yíng)業(yè)收入10.2億元，同比增長(zhǎng)7.5%。其中，海外收入為9.08億元，僅同比增長(zhǎng)3.4%;國(guó)內(nèi)收入為1.11億元，同比增長(zhǎng)66%。

        很明顯，海外市場(chǎng)已經(jīng)走向成熟，未來(lái)維持穩(wěn)定增長(zhǎng)不易，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍有強(qiáng)勁增長(zhǎng)動(dòng)力。這一趨勢(shì)對(duì)家聯(lián)科技的成長(zhǎng)性不利。

        家聯(lián)科技雖有意拓展國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，但由于國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)基數(shù)低、規(guī)模小，能多大程度上帶動(dòng)總營(yíng)收增長(zhǎng)還不確定。塑料餐飲具生產(chǎn)商的銷售模式主要是依靠進(jìn)入大客戶的供應(yīng)商體系，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)也競(jìng)爭(zhēng)激烈，如何通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)入國(guó)內(nèi)客戶的供應(yīng)商體系也是家聯(lián)科技面臨的一大考驗(yàn)。

        事實(shí)上，家聯(lián)科技打開國(guó)內(nèi)市場(chǎng)缺少產(chǎn)品。由于國(guó)內(nèi)“禁塑令”穩(wěn)步推進(jìn)，家聯(lián)科技的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品——塑料餐飲制品未來(lái)市場(chǎng)將萎縮。

        目前，我國(guó)餐飲行業(yè)已經(jīng)禁止使用不可降解一次性塑料吸管。到2022年底，縣城建成區(qū)、景區(qū)景點(diǎn)餐飲堂食服務(wù)將禁止使用不可降解一次性塑料餐具。到2025年，地級(jí)以上城市餐飲外賣領(lǐng)域不可降解一次性塑料餐具消耗強(qiáng)度下降30%。

        未來(lái)，國(guó)內(nèi)可降解塑料餐飲具銷量將快速提升。但家聯(lián)科技可降解塑料制品收入還不足營(yíng)收的5%。2020年上半年，家聯(lián)科技塑料制品營(yíng)收為4.11億元，可降解塑料制品和紙制品貢獻(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入合計(jì)不超過(guò)3000萬(wàn)元。目前，可降解塑料市場(chǎng)已經(jīng)開始快速增長(zhǎng)。家聯(lián)科技本次募集資金中，有3.7億元是用于增加可降解塑料制品的產(chǎn)能。但行業(yè)變革期已經(jīng)到來(lái)，三年后等產(chǎn)能落成，家聯(lián)科技不知還能否抓住機(jī)遇。

        另外，“限塑令”是全球共同的趨勢(shì)，家聯(lián)科技海外業(yè)務(wù)也面臨政策風(fēng)險(xiǎn)。目前，美國(guó)、澳大利亞、新西蘭的“限塑令”只限于塑料吸管和塑料袋，對(duì)家聯(lián)科技的業(yè)務(wù)影響不大。但歐盟自2021年1月開始實(shí)施的“限塑令”將禁止銷售和使用10種單一用途的塑料物品，包括一次性吸管、攪拌棒、餐盤等。這些產(chǎn)品與家聯(lián)科技的產(chǎn)品重合，將會(huì)影響家聯(lián)科技在歐盟國(guó)家的收入。

        毛利率下行壓力增大

        如果說(shuō)政策風(fēng)險(xiǎn)是“遠(yuǎn)慮”的話，那么家聯(lián)科技還有“近憂”。

        近期原油、化工品等大宗商品走出一波上漲行情，可能會(huì)推高家聯(lián)科技的原材料成本。

        家聯(lián)科技2019年凈利潤(rùn)7500萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)6倍，主要是因?yàn)?018年有一筆1100萬(wàn)元的公允價(jià)值變動(dòng)損失，導(dǎo)致該年凈利潤(rùn)基數(shù)較低。此外，2019年原材料價(jià)格下行，家聯(lián)科技毛利率提升6個(gè)百分點(diǎn)至24%。凈利率也從1.11%提升至7.33%。家聯(lián)科技三費(fèi)支出占比不大，利潤(rùn)水平主要取決于毛利率水平，因此，家聯(lián)科技利潤(rùn)波動(dòng)大，隨著原材料價(jià)格波動(dòng)也具有周期屬性。

        家聯(lián)科技的生產(chǎn)成本中，塑膠原材料成本占比超過(guò)50%。塑料原材料價(jià)格波動(dòng)在很大程度上受石油價(jià)格波動(dòng)影響。2020年上半年受疫情影響，塑膠原材料價(jià)格也有所下降，2020年5月開始，隨著國(guó)際原油價(jià)格開始回升，塑膠原材料價(jià)格也有所回升。目前，國(guó)際原油價(jià)格已突破60美元/桶，且仍處在上行趨勢(shì)中。

        若未來(lái)價(jià)格持續(xù)走高，且家聯(lián)科技無(wú)法及時(shí)充分向下游客戶轉(zhuǎn)嫁，將使得其毛利率水平下滑。從行業(yè)態(tài)勢(shì)分析，家聯(lián)科技轉(zhuǎn)嫁成本的能力并不強(qiáng)。因?yàn)樗芰现破沸袠I(yè)集中度較低，技術(shù)水平較落后，且產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重。中小廠商普遍采取薄利多銷的模式，議價(jià)能力較弱。家聯(lián)科技對(duì)應(yīng)的大客戶較多。分散市場(chǎng)面對(duì)大客戶，談判能力自然不足。

        家聯(lián)科技應(yīng)收賬款呈現(xiàn)逐年增加趨勢(shì)也可以佐證這一觀點(diǎn)。而且，家聯(lián)科技應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也從2017年的45天增加到2020年上半年的49天，說(shuō)明家聯(lián)科技對(duì)下游客戶的議價(jià)能力還在進(jìn)一步減弱。

        投行大佬趙建光入股

        值得注意的是，家聯(lián)科技雖然業(yè)績(jī)平平，但股東陣容卻看點(diǎn)十足。

        家聯(lián)科技的創(chuàng)始人是王熊與其妻子林慧勤。兩人最早是成立了一家塑料制品有限公司。2009年6月，王熊與張三云、蔡禮永共同出資成立了寧波家聯(lián)塑料科技有限公司(家聯(lián)科技的前身)。其中，王熊、張三云、蔡禮永分別持有股份55%、40%和5%。值得一提的是，張三云與蔡禮永均為偉星集團(tuán)有限公司、浙江偉星實(shí)業(yè)發(fā)展股份有限公司的股東及董事，兩人至今仍在“偉星系”任職。蔡禮永2017年7月開始同時(shí)在家聯(lián)科技任職董事，參與制定家聯(lián)科技發(fā)展戰(zhàn)略。

        另外一名頗有來(lái)頭的股東是趙建光。趙建光擁有10余年的證券行業(yè)從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，曾任國(guó)信證券(12.210, 0.21, 1.75%)執(zhí)行總裁，先后在南方證券和華夏證券任職。如今，趙建光是建元天華投資的創(chuàng)始人，任董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官。

        家聯(lián)科技招股說(shuō)明書顯示，2016年9月1日，家聯(lián)科技股東會(huì)決議，同意張三云分別將其持有的475.71萬(wàn)元和497.14萬(wàn)元出資額轉(zhuǎn)讓給趙建光和鎮(zhèn)海金塑，轉(zhuǎn)讓價(jià)格均為3.50元/股出資額。此前張三云的入股注資價(jià)格為1元/股。受讓方鎮(zhèn)海金塑為家聯(lián)科技的員工持股平臺(tái)，而趙建光此前與家聯(lián)科技并無(wú)關(guān)聯(lián)。

        截至IPO前，家聯(lián)科技創(chuàng)始人夫婦兩人合計(jì)直接及間接持有家聯(lián)科技61.25%的股份。第二大股東張三云持股22.5%。趙建光持股7.5%。

《電鰻快報(bào)》