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        2024年12月31日，株洲科能更新科創(chuàng)板IPO申報稿。

        據(jù)說明書披露，株洲科能長期致力于Ⅲ-Ⅴ族化學(xué)元素材料提純技術(shù)開發(fā)及產(chǎn)業(yè)化，主要從事4N以上鎵、銦、鉍、碲等稀散金屬元素及其氧化物的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。產(chǎn)品主要包括電子級稀散金屬產(chǎn)品和工業(yè)級稀散金屬產(chǎn)品兩大類，兩大產(chǎn)品占2023年的營收比例分別為68.09%、27.05%，在半導(dǎo)體、新能源、醫(yī)藥、化工領(lǐng)域均有應(yīng)用。

        株洲科能在國內(nèi)市場可謂“地位顯赫”。2023年，公司高純銦產(chǎn)品國內(nèi)市場占有率為47%，生產(chǎn)規(guī)模、產(chǎn)銷量、產(chǎn)值位居全國第一位;公司高純鎵產(chǎn)品于國內(nèi)市場占有率為21%，市場占有率國內(nèi)第一，具有較高的市場認可度。

        然而，公司招股說明書也顯示出諸多問題，比如公司外銷占比較高已致業(yè)績受損、全行業(yè)產(chǎn)能過剩下募投新產(chǎn)能或有消納不確定性、研發(fā)投入未及科創(chuàng)板門檻等。

        高外銷占比影響業(yè)績 毛利率波動幅度劇烈

        早些年，株洲科能的業(yè)績一路高歌猛進。2020年，公司的歸母凈利潤僅有908.76萬元，而2022年該數(shù)值便已飆升至5089.57萬元，兩年時間翻了5.6倍，復(fù)合增速超過130%。

        然而，公司外銷占比較高，為公司業(yè)績帶來隱疾。2020-2022年，公司來自國外的收入占比分別為40.82%、30.63%、45.36%。在此情形下，匯率風險、國際貿(mào)易摩擦、出口管制等政策因素無疑成為高懸公司頭頂?shù)倪_摩克利斯之劍。

        2023年，公司境外銷售收入迎來驟降，從上年的3.08億元陡然下降至1.22億元，降幅超六成。

        受此影響，公司2023年雖然境內(nèi)銷售增長抵消了部分影響，但營收還是迎來下降。當年公司實現(xiàn)營收6.09億元，同比下降10.28%。

        公司也坦承，作為化合物半導(dǎo)體的上游企業(yè)，雖然上述貿(mào)易政策及出口管制措施對公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)影響有限，但如果未來相關(guān)國家或地區(qū)與中國大陸的貿(mào)易摩擦持續(xù)升級，各方通過貿(mào)易政策、關(guān)稅、進出口限制等方式增加貿(mào)易壁壘，公司可能面臨無法與境外上下游合作伙伴繼續(xù)合作的風險，從而對公司經(jīng)營發(fā)展產(chǎn)生一定的不利影響。

        此外，公司持續(xù)波動的毛利率也值得關(guān)注。

        據(jù)公司披露的數(shù)據(jù)，2020年到2024年上半年，公司毛利率分別為12.12%、16.13%、13.57%、16.63%、19.22%。公司2020年和2022年的毛利率顯著低于其他各年。

        據(jù)公司解釋，致主營業(yè)務(wù)毛利率波動的主要原因包括行業(yè)競爭狀況、下游行業(yè)發(fā)展狀況、需求變化、客戶結(jié)構(gòu)、原材料價格波動等，而其中原材料價格變動或是近期毛利率波動的主要原因。

        據(jù)公司說明，公司與客戶的合同包括兩種形式：一是隨行就市，參考合同簽訂時的原材料市價進行定價;二是長期合同，每月按實際發(fā)貨量結(jié)算、價格一般依照上月原材料市價進行調(diào)整。因此，公司的產(chǎn)品價格機制相對靈活，而公司為了保障出貨需要儲備一定的原材料庫存，這使得原材料采購和產(chǎn)品出貨間存在著時間差，成本變動與產(chǎn)品調(diào)價之間并不同步。

        因此，當2022年公司主要原材料銦錠(In99995)和金屬鎵(Ga4N)價格步入下行周期，公司成本相對剛性，產(chǎn)品售價卻隨行就市，最終錄得相對較低的毛利率。

圖：公司主要原材料價格變化情況

        在此機制下，公司未來盈利能力或仍表現(xiàn)周期性，一旦原材料市價再次出現(xiàn)波動，或競爭深化影響公司議價能力，毛利率或面臨更大的下行壓力，對未來業(yè)績表現(xiàn)產(chǎn)生沖擊。

        研發(fā)投入緊卡上市門檻 公司科創(chuàng)屬性引發(fā)質(zhì)疑

        科創(chuàng)板對“科創(chuàng)屬性”有著較高且明確的要求。按照公司申報時的標準，科創(chuàng)屬性的評價需要一家公司最近三年累計研發(fā)投入占最近三年累計營業(yè)收入的5%以上，或者最近三年研發(fā)投入金額累計在6000萬元以上。

        2024年4月30日，監(jiān)管層又對《科創(chuàng)屬性評價指引(試行)》進行修改，將“最近三年研發(fā)投入金額”由“累計在6000萬元以上”調(diào)整為“累計在8000萬元以上”。

        而2020年到2022年，公司研發(fā)費用分別為1678.56萬元、2661.92萬元、2981.22萬元，合計僅7321.70萬元，且三年研發(fā)費用率均在5%以下。株洲科能的IPO申請在新規(guī)推出之前，按照之前的標準也才勉強越過6000萬的準線。但新規(guī)推出之后，株洲科能又恰好被卡在門檻之外，其科創(chuàng)屬性難免遭受質(zhì)疑。

        值得注意的是，株洲科能之前更換過保薦機構(gòu)，市場揣測也與其科創(chuàng)資質(zhì)有關(guān)。

        根據(jù)公開信息，早在2022年3月28日，公司便與招商證券(18.380,0.22,1.21%)簽訂了《輔導(dǎo)協(xié)議》。然而，公司卻在申報上市前夕更換了保薦機構(gòu)。談及原因，株洲科能表示招商證券在輔導(dǎo)期內(nèi)就輔導(dǎo)工作安排與上市計劃存在分歧，雙方難以協(xié)調(diào)一致。

        待到2023年6月15日株洲科能提交科創(chuàng)板IPO申請時，保薦機構(gòu)已變成申港證券，審計機構(gòu)為信永中和會計師事務(wù)所。

        募資總額已超總資產(chǎn)1/2 產(chǎn)能過剩下激進擴產(chǎn)是否明智

        招股說明書顯示，本次IPO擬募資5.88億元，擬投資項目為“年產(chǎn)500噸半導(dǎo)體高純材料項目及回收項目“和”稀散金屬先進材料研發(fā)中心建設(shè)項目“，剩余資金用于補流。

        這對于截至2024年上半年總資產(chǎn)為10.06億元的株洲科能來說不算是小數(shù)目，該次募資總額超過公司總資產(chǎn)的一半。

        此外，截至2024年上半年，公司鎵系列產(chǎn)品的年產(chǎn)能為124噸、銦系列產(chǎn)品產(chǎn)能280噸，而“年產(chǎn)500噸半導(dǎo)體高純材料項目及回收項目“中包含新增產(chǎn)能高純鎵110噸/年、高純銦60噸/年，即建成后鎵系列和銦系列產(chǎn)品產(chǎn)能預(yù)計分別提升88.7%、21.4%，主要產(chǎn)品的生產(chǎn)規(guī)模將大幅提升。

        值得注意的是，據(jù)東北證券(8.110,0.07,0.87%)統(tǒng)計，截至2022年，全球銦需求量在1700-1800噸/年，而全年銦產(chǎn)量已達到2012噸。與此同時，全球鎵產(chǎn)量在2022年也達到了844噸，但消費量卻只有825噸，亦處于產(chǎn)能過剩狀態(tài)。

        在此情況下，株洲科能大幅擴張的產(chǎn)能將會成為加速器還是拖油瓶，請各位審慎跟蹤觀察。

《電鰻快報》