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　新浪財經訊 鋰電池正極材料生產商科恒股份(17.730,?0.40,?2.31%)收購兩家鋰電池設備制造商的重大資產重組事項有了新的進展。3月2日，公司披露《發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案）》，擬以4.5億收購注液設備標的譽辰自動化、6.5億收購卷繞設備標的誠捷智能兩家公司的100%股權，同時募集配套資金總額不超過65772.82萬元。

　　譽辰自動化的產品為電芯生產的中后段設備，如鋰電池組裝及測試設備，誠捷智能的產品主要為電芯生產的中段核心設備，如鋰電池全自動制片、卷繞設備等。借助此次并購，科恒股份希望與之前收購的浩能科技（鋰電前段設備業務）形成協同，從已有的正極材料向上游延伸，打通整個鋰電池生產鏈條。

　　科恒股份2018年凈利潤約5600萬元，不及兩家標的公司同期合計6500萬元的承諾業績，這次并購似乎對上市公司十分重要。不過，新浪財經翻閱收購報告后發現，在收購溢價、兩家標的業務，以及資金壓力等方面，都可能潛藏風險，值得投資者關注。

　　溢價1353%和271%收購 商譽驟增2.7倍

　　科恒股份此次收購標的之一是譽辰自動化，主要為下游動力電池廠商提供方形鋁殼電池的包藍膜設備、入殼設備、氦檢設備、注液設備、包Mylar設備等中后段設備，客戶包括CATL、億緯鋰能(22.370,?0.33,?1.50%)、中航鋰電、鵬輝新能源、比克電池、猛獅科技(7.010,?0.22,?3.24%)等。

　　收購草案顯示，以2018年10月31日為評估基準日，采用資產基礎法和收益法分別對譽辰自動化100%股權進行了評估，兩評估值相差4倍，最終選取了收益法評估結果作為評估結論，收購估值為45019.86萬元，增值率高達1353.29%。

收購標的一評估情況

　　另一家收購標的是誠捷智能，主要從事電容器、超級電容器、鋰電池、鎳氫電池領域全自動制片卷繞設備的研發、生產和銷售，屬于自動化設備制造業。

　　與譽辰自動化的收購類似，誠捷智能按收益法評估，估值為65011.23萬元，增值率也達到了271.26%。

收購標的二評估情況

　　根據企業會計準則，科恒股份本次收購均屬于非同一控制下的企業合并，合并對價超出可辨認凈資產公允價值的部分將形成約10.59億元的大額商譽。2016年，科恒股份還曾收購了浩能科技，當時形成商譽38879.96萬元，兩次交易合計形成商譽將達14.48億元。

　　值得一提的是，由于珠海銀隆是浩能科技主要客戶之一，浩能科技收入確認以及賬款回收等問題一度成為了市場和監管層關注的重點，再考慮到去年年末剛經歷的一系列商譽計提“爆雷”事件，投資者或將更加審慎的對待公司此番高溢價收購。

　　除估值外，新浪財經發現，兩收購標的在業務層面也有較多疑問。

　　標的一產銷量背離 以銷定產模式存疑

　　標的公司之一的譽辰自動化，除了13.5倍的收購溢價外，負債率、大客戶依賴以及業務模式等方面也存在一些問題。

　　收購草案顯示，2016年、2017年和2018年1-10月，譽辰自動化的資產負債率分別為102.68%、92.57%和87.30%，雖然呈現逐年下降的趨勢，但負債水平一直處于高位。

　　從客戶分布來看，寧德時代(92.600,?0.21,?0.23%)作為標的公司多年的重要客戶，近幾年占營收分別為52.03%、92.81%和57.81%，占比均在一半以上。

　　不單是第一大客戶，寧德時代與公司還簽署了含有“排他性條款”的設備開發協議，即規定譽辰自動化在協議簽署三年內不得供應、分銷、出售、重新銷售與提供給寧德時代產品相同或相似的產品給任何第三方，這一定程度上限制了譽辰自動化對于訂單的承接，對業務開拓有不利影響。

　　除此之外，新浪財經還注意到，譽辰自動化的產品為非標準設備，具有定制研發和按訂單生產的特征，產品按照客戶需求進行設計，不同訂單之間產品差異較大，同類產品因客戶、技術標準、生產工藝的不同也有所不同，產品在設計和生產上不存在明顯的標準，每個訂單都需要在設計和生產上進行重新組織和部署。

　　也就是說，譽辰自動化生產的是非標產品，定制化程度高，需要嚴格按照訂單生產，否則會出現因不滿足客戶要求而難以銷售的情況。

　　然而，從收購草案披露的主要產品產銷情況來看，公司的產量和銷售量似乎并不匹配，而且差異還非常明顯。

標的一近年產銷量情況

　　從上圖可以看到，譽辰自動化2016年主要設備產量154臺，銷量103臺，期末庫存88臺，到了2017年，銷量只有143臺，而產量則達到273臺，期末庫存增至218臺，當年的產銷量出現了明顯背離。此后2018年前10個月，產銷量分別為95臺和93臺，又回到正常的匹配水平。

　　對于理因按以銷定產模式經營，為何在2017年出現明顯異常，報告中并沒看到明確解釋。

　　標的二業績承諾變相下降估值反升 沃特瑪爆雷前現身第一大客戶

　　新浪財經發現，另一個標的公司誠捷智能，在業績承諾、大客戶等方面也存在疑問。

　　根據收購草案，誠捷智能在此次被上市公司并購之前一年，2017年12月最后一輪增資時，公司曾與豐盛六合、龔雪春、王志堅、羅一幟（增資人）簽訂了《增資擴股協議》，約定誠捷智能老股東承諾2017-2019年三年累計扣非凈利潤不低于17156萬元。

　　然而，在此次收購中，誠捷智能給上市公司科恒股份的業績承諾是2018、2019和2020年度實現扣除非經常性損益后歸母凈利潤分別不低于3500萬元、6500萬元和7500萬元，合計17500萬元。

　　雖然業績承諾絕對值與前一輪增資時基本相同，但當時的業績承諾期是2017-2019年，而這次則是2018-2020年，在業績逐年增長的正常情況下，實際上是業績承諾的變相下降。

　　承諾業績變相下降，賣給上市公司的交易對價卻反升。

　　收購草案顯示，豐盛六合、龔雪春、王志堅和羅一幟以人民幣共3600.00萬元對誠捷智能進行投資，其中184.1721萬元計入注冊資本（合計占比8%，估值4.5億元），其余部分計入資本公積，增資價格為19.55元/股。

　　而此次上市公司收購時，標的估值達到了6.5億，相比之前4.5億的估值在一年時間內增加了44%。

　　這次賣給上市公司時做出的業績承諾，相比一年前上一輪增資時，出現了變相下降，同時標的估值卻比之前反而上升44%，如此“一降一升”，上市公司科恒股份會不會成接盤的“冤大頭”？

　　不僅如此，新浪財經還發現，誠捷智能2017年的第一大客戶是沃特瑪，貢獻的收入占公司總營收接近一半，而2017年又是沃特瑪資金斷裂前的最后一年，再考慮到之前的2016年，沃特瑪甚至沒有出現在公司前五大客戶中，在這個敏感時間點，沃特瑪對誠捷智能從沒有銷售（或少量銷售）突然一躍成為公司第一大客戶，其中原因似乎耐人尋味。

　　此外，沃特瑪在資金斷裂后，能否按時足額給付誠捷智能貨款，也是個未知數。

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《電鰻快報》