2019-01-11 08:54 | 來源:未知 | 作者:未知 | [產業] 字號變大| 字號變小
承達集團主要在港澳提供專業及高檔的室內工程服務，2016年、2017年和2018年1-6月所貢獻給江河集團的利潤分別占比為72%、53%和34%，是江河集團較重要的優質資產。
有兩點值得注意，其一，截止12月28日收盤，承達集團收盤價為4.44港幣，也就是說，RGI出售的3.92億股份本來價值為17.4億港幣，遠高于實際148，960萬港幣的交易對價。此次出售相當于打了85折。即使如此，此次出售依然附帶有回購協議。
其二，RGI和江河香港均為A股上市公司江河集團(7.300, 0.01, 0.14%)的全資子公司。
承達集團主要在港澳提供專業及高檔的室內工程服務，2016年、2017年和2018年1-6月所貢獻給江河集團的利潤分別占比為72%、53%和34%，是江河集團較重要的優質資產。
而1月3日，江河集團公告稱，其全資子公司香港江河向澳大利亞上市公司Healius Limited發送了初步的、不具法律約束力的收購提案。Healius是澳大利亞領先的醫療服務上市公司之一，是醫療服務和輔助健康的專職醫療服務機構，其現為澳大利亞第一大全科醫生診療中心、第二大病理提供商、第二大影像連鎖醫院。
一邊是甩賣裝飾類資產，一邊是大手筆購入醫療服務資產，江河集團的意圖已經很明顯：要在保持建筑裝飾業務平穩增長的同時，加快公司向醫療健康業務轉型，實現公司雙主業平行發展。
而這樣的操作背后，是隨著“房住不炒”被貫徹之后隨之而來的全行業危機。裝飾作為房地產行業的下游產業，想必壓力不輕。
建筑裝飾行業進入平穩發展期 加碼醫療產業尋業績增長
江河集團主營業務分為建筑裝飾業務和醫療健康業務兩大板塊，建筑裝飾板塊包括建筑幕墻、室內裝飾和室內設計，在醫療健康板塊，公司定位于醫療內容（服務）提供商，以眼科、第三方檢驗等專科領域為主要方向，致力于提供高品質醫療健康服務。
建筑裝飾業務增長幅度逐漸下降，可見以房地產業為依托的建筑裝飾行業經歷過高速增長的快速成長期，已經進入一個平穩發展周期。
江河集團自2011年8月上市以來，均保持著較高的營業收入增速。如上圖所示，江河集團在2013年和2014年營業收入同比增長率分別為32.4%和33.63%，但2015年營業收入同比增長率驟降到1.59%。2015 年行業的市場結構發生了較大變化，國家固定資產投資增幅下降，新建大型建筑工程的數量有所減少，因此造成了營業收入增速的下滑。
從盈利能力角度來看，江河集團似乎也需要一個新的業績增長點。2013-2015年公司毛利率分別為16.16%、15.03%和14.58%，呈現下滑趨勢。由于江河股份2015年之前主營業務為建筑裝飾業務，因此選取金螳螂(8.030, -0.03, -0.37%)和嘉寓股份(4.100, 0.12, 3.02%)（維權）作為可比公司。從上圖不難看出，江河集團毛利率不僅逐年下滑，而且低于同行業可比公司。
隨著醫改的推進、大健康產業的發展，江河集團將注意力放到了醫療健康行業。
2015年7月，江河集團收購澳大利亞最大的連鎖眼科醫院Vision，通過此次收購，將推動公司專科醫療業務的發展，加快公司引進國外先進醫療管理經驗和技術的步伐，為下一步大力發展醫療健康業務奠定了基礎。
2016年4月，香港江河成為澳大利亞上市公司Healius第一大股東，持有其15.93%股份。
2017年3月，江河集團與其子公司Vision共同出資設立的北京江河維視眼科醫院有限公司（以下簡稱“江河維視”）。并通過江河維視受讓南京澤明醫院管理有限公司（以下簡稱“南京澤明”）現有股東21%的股權及向標的公司增資的方式最終持有標的公司51%的股份。
2017年5月，南京澤明同意受讓轉讓方祁紅蓮持有光明醫院60%的股權。
2017年12月，江河集團控股子公司合計持有東臺光正眼科醫院有限公司（以下簡稱“東臺光正”）70%股權，其中北京江河維視眼科醫院有限公司持有30%股權，南京澤明醫院管理有限公司持有40%股權。
2018年2月，江河集團通過下屬子公司江河澤明收購南通啟榮65%股權。
雖然江河集團近年來積極進入醫療產業，但是目前醫療健康業務收入占比還是相對較低，大舉發展醫療健康產業也會消耗企業的現金流以及進一步增加財務風險。2018年1-6月，江河集團實現營業收入 72.15 億元，建筑裝飾服務實現營業收入68.21億元，占總收入比例94.54%；醫療健康服務實現營業收入3.94 億元，占總收入比例5.46%。
打折賣資產暴露現金流承壓 附對賭協議風險幾何？
承達集團是源自香港的全球頂級室內裝飾品牌，專注于為大型公共建筑、高檔住宅、高檔酒店及城市地標提供高品質室內裝飾整體服務。江河集團通過全資子公司香港江河先后于2012年和2014年收購承達集團全部股權，并于2015年12月29日通過分拆資產的方式實現承達集團在香港聯交所主板上市。
上市以來承達集團保持著較高的盈利水平，是江河集團的重要利潤來源。2016年、2017年和2018年1-6月，承達集團分別實現凈利潤3.66億元、3.54億元和1.53億元。按照69.5%的持股比例計算，分別占江河集團同期歸母凈利潤比例的72%、53%和34%。另外，國泰君安(16.620, -0.19,-1.13%)（香港）分析師黃家瑋對承達集團2018年和2019年的凈利潤預測值分別為4.15億元和4.89億元。由此可見，承達集團屬于對江河集團較重要的優質資產，并且會迎來業績的增長。
值得一提的是，這次股權轉讓屬于打折賣資產。截止轉讓協議簽署日承達集團連續前90個交易日的每股平均收市價為4.43港幣，對應的平均公開市場價格為173，656萬港幣，本次成交價格為148，960萬港幣，與公開市場價格差異為14.22%。作為江河集團業績的重要組成部分卻要被打折出售，資金承壓可見一斑。
此次交易完成后，RGI仍然持有承達集團51.34%股份，江河集團對承達集團的控制權不變。根據企業會計準則相關規定，母公司在不喪失控制權的情況下部分處置對子公司的長期股權投資的，公司在合并報表中將轉讓代價與處置長期股權投資對應享有的標的公司凈資產份額的差額計入資本公積，增加所有者權益，對公司當期利潤不產生影響，江河集團補充現金流的目的也更加清晰。
2018年三季報顯示，江河集團短期借款29.1億元，相比期初增長90%，但同期貨幣資金為27.73億元，無法覆蓋短期借款，償債能力似乎也比較弱。從流動比率分析償債能力，專業人士指出，通常流動比率在2左右代表公司有較好的償債能力。江河集團流動比率常年低于2，而且處于逐年下滑態勢，2017年流動比率達到1.15，和同行業可比公司金螳螂和嘉寓股份相比，其償債能力處于相對弱勢。
值得一提的是，規模為6億的超短期融資券18江河創建SCP001將于2018年11月5日兌付，也必然會增加江河集團的現金流壓力。
不僅如此，江河集團高企的資產負債率可能會進一步加劇流動性風險。不同行業可接受的資產負債率水平差別很大，但對于大部分企業來說，超過50%的資產負債率是值得關注的，而70%的資產負債率在一些財務分析的場景下就屬于“紅線”了。江河集團2016年、2017年和2018年9月資產負債率分別為70.8%、68.38%和68.25%，一直在 “紅線”周圍徘徊。居高不下的資產負債率導致企業融資成本的增加，一旦現金流不能及時得到補充將會有資金鏈斷裂的風險。
出售承達集團包含“股價補償”和“買方售回權”等對賭條款，背后的風險也引起了上交所關注。
條款規定，協議簽署18個月內，若標的公司股價連續90個交易日低于每股轉讓代價的1.1倍，公司向受讓方現金補償未達到1.1倍股價的部分；若標的公司股價連續90個交易日低于每股轉讓代價，受讓方有權以每股轉讓代價將標的資產售回給公司。
經估算，若本次交易后公司股價連續90個交易日低于每股轉讓代價的1.1倍，相當于年化融資成本約30%。上交所要求企業解釋對賭協議的潛在風險。
江河集團回應，承達集團盈利能力較好，經營業績平穩，條款也相對寬松，只有在極端情況下才有可能觸發。
值得一提的是，公司稱本次出售承達集團所得資金主要用于推進收購澳大利亞上市公司Healius全部已發行股份。
然而，收購Healius的過程也并不順利。2018年1月3日，江河創建集團股份有限公司（下稱“公司”）發出的非約束力要約函事項，Healius董事會認為江河集團發出的非約束力的提案低估了Healius的價值，在提案中未明確具體收購資金來源以及附帶監管機構批準等前提條件，Healius董事會不支持該提案。
接收大股東減持資產 標的資產質量存疑
為了進一步推動公司在眼科、第三方檢驗等專科或專業醫療服務業務的快速發展，江河集團全資子公司江河醫療以自有資金5.3 億元收購關聯方北京江河源控股有限公司（以下簡稱“江河源”）持有的首頤醫療健康投資管理有限公司（以下簡稱“首頤醫療”）的全部股權。可見在資金承壓的背景下依然沒有放慢并購步伐。
此次交易對手方江河源為江河集團的第一大股東，屬于關聯方。然而令人奇怪地是，2018年以來，江河源在首頤醫療中的持股比例逐步降低，江河源將9.33%的股權轉讓給北京順義創新產業基金合伙企業，持股比例從27%降至17.67%；8月，北京首鋼基金有限公司等主體對首頤醫療增資26億元，江河源放棄同比例增資，持股比例進一步下降至9.46%，江河源對標的資產的減持能否說明其對首頤醫療資產質量的的態度呢？
根據首頤醫療審計報告，2018年1-9月營業收入0元，歸母凈利潤639萬元，投資收益2000萬元，盈利能力具有極大不確定性。
股權轉讓協議披露，江河集團無法提供首頤醫療的盈利預測報告。原因如下：國有企業辦醫院改制涉及地方政府、衛生部門、職工、醫院等多方利益，相關醫院通常由事業單位轉變為營利性機構，同時要轉變經營機制和管理體制，整個過程涉及的點多、線長、面廣。
江河集團從大股東那里接收盈利能力未知的醫療資產令人生疑。對于被發出要約收購的Healius的盈利能力也需要引起關注。
雖然Healius2017財年、2018財年分別實現財務口徑營業收入78.73億人民幣、82.61億人民幣，但2017財年稅后凈利潤為虧損24.54億人民幣，2018財年稅后凈利潤也僅為1946萬人民幣，盈利能力欠佳。
進入新的行業尋求增長固然重要，然而對于收購資產的篩選需要抱以謹慎的態度。（公司觀察/小飛鼠 文）
《電鰻快報》
手機版
相關新聞