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繼今年初成功狙擊桑德國際(967.HK)后，做空機構Emerson Analytics(下稱“愛默生分析”)再度出手，盯上香港上市公司中國光纖(3777.HK)。8月10日早盤，中國光纖突然宣布公司股票自10點30分暫停交易，停牌前股價尚未出現大跌。

“我現在不方便做評論。”8月10日，中國光纖執行董事兼首席財務官孔敬權對《第一財經日報》稱。公司隨后發布公告稱，停牌與愛默生分析的報告有關，以待公司發布澄清公告。實際上，這已是公司上市以來第二次遭受質疑，早在2013年，香港媒體就曾指其售價及利潤異常之高，稱其為“假龍頭”。

收入被指浮夸

“與我們之前曝光過的公司相比，中國光纖的市值雖然較小，但造假程度之高令人驚嘆。當我們在中國海關的數據庫中查不到中國光纖的子公司時，簡直無法相信自己的眼睛。”愛默生分析稱。

在中國光纖之前，愛默生分析狙擊的最近的個案是從事水處理的環保概念企業桑德國際，2月初，公司股價在急跌5.25%后停牌，內地隸屬同一集團的桑德環境(826.SZ)也在同日放量8倍暴跌9.44%。2月16日復牌一個月后，桑德國際表示將延遲公布2014年財報，股份再度停牌，至今仍未能滿足港交所的復牌條件，處于停牌狀態。2014年，被做空的旭光高新材料(0067.HK)也仍處于停牌狀態，今年3月已經被港交所列入除牌程序第一階段。

對于中國光纖，愛默生分析把焦點放在了其內地全資子公司四方通信。按照公司招股書，中國光纖通過四方通信進行絕大部分業務，以2010年銷量計，四方通信為中國最大的光纖活動連接器生產商，市場占有率18.6%。另一家香港子公司恒裕科技主要從事出口業務。

愛默生分析拿到的四方通信的工商文件顯示，從2008年至2012年，工商文件與中國光纖的年報數據存在重大差異。以2012年為例，四方通信收入3.75億元，而中國光纖年報中收入為14.94億元。其他年份也有同樣差異，2008年至2011年中國光纖的收入數據是四方通信的1.1至4.8倍。

定制產品之謎

兩年前遭受質疑時，香港媒體的關注點落在中國光纖高于同業的售價，和超過50%的利潤率。彼時，中國光纖曾反駁媒體的“假龍頭”質疑，指其售價偏高是因為提供定制產品服務。

愛默生分析與四方通信的銷售人員的談話顯示，其產品售價遠低于年報中公布的數據。2015年上半年的一份銷售合同以及相應的發票顯示，跳線和尾纖的單價分別為6.32和3.76元(不含稅價)，而根據中國光纖，2012年跳線的單價為49.7元。

“2012年跳線的實際售價可能比6.32元更低。”愛默生分析指，一方面其獲得的銷售合約出貨量較低，單價偏高;另一方面，四方通信的雇員表示因成本上升，現在的售價高于2012年。與四方通信銷售人員的對話還顯示，對于中國光纖出售的類似大宗商品的產品，并無定制一說。

其內地客戶數量也在不斷減少。四方通信的工商文件顯示，中國光纖在國內的客戶，從中國移動和中國電信兩家縮減到中國電信一家，而產品銷售覆蓋的省份也從湖南、貴州、廣東和河北四個省份減少到河北一個省。愛默生分析質疑，其客戶基礎難以支撐中國光纖的7年內收入增至85.5億元的目標。

此外，出口作為中國光纖的另一項重要業務，也遭到愛默生分析的質疑。

根據招股書，中國光纖2006年獲得首份海外訂單，主要國際客戶為向電信網絡承包商銷售其產品的分銷商，同樣產品。出口定價平均高于國內定價，能為公司帶來更高利潤。負責出口業務的子公司最初是恒裕科技，2011年成立志策有限公司，并逐漸取代恒裕科技。

四方通信2012年的工商文件顯示，該公司出口1700萬美元產品，但在中國海關的數據庫中，卻沒有四方通信的記錄。根據中國光纖的年報，從2008年至2014年，該公司合計出口14.2億元產品，占同期中國光纖類產品總值的14.7%，但海關系統內卻沒有四方通信的出口記錄。

愛默生分析稱，其與四方通信兩名前雇員及兩名現任雇員的談話結果也顯示，該公司并沒有出口業務。考慮到出口業務并不存在，四方通信的真實收入也要進一步縮水。

在剔除四方通信的出口收入后，2012年的真實收入降至2.67億元，是中國光纖年報收入數字的17.8%。