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        近日，海爾集團實際控制的兩家公司宣布吸收合并，海爾生物(35.200,0.00,0.00%)擬通過向上海萊士(7.220,0.00,0.00%)全體股東發行 A 股股票的方式換股吸收合并上海萊士并募集配套資金。

        目前，海爾生物還沒有公布重組價格，上海萊士估值是最大看點。今年上半年，“海爾系”旗下的海盈康斥資125億元購買了上海萊士20%的股權，對應的估值為625億元。但上海萊士最近四年的最高市值僅577億元，最近250個交易日、最近120個交易日、最近60個交易日、最近20個交易日的股價均值都低于7.46元/股，對應的市值低于496億元。如果海爾生物按照市場價格重組上海萊士，則“海爾系”大股東海盈康最高可能“虧損”幾十億元;如果海爾生物給出的交易對價高過496億元甚至577億元，則與最近幾年市場給上海萊士的定價嚴重不符。

        最近兩年“海爾系”資本運作較頻繁， 包括“左手倒右手”的資產騰挪、將部分資產通過IPO實現證券化等。部分投資者認為，實現協同效應、高質量發展并不一定要靠“左手倒右手”的資本運作，更應該從經營層面發力。

        近日，海爾生物計劃通過向上海萊士全體股東發行A股股票的方式換股吸收合并上海萊士并發行A股股票募集配套資金。值得關注的是，海爾生物和上海萊士的實控人都是海爾集團，此次吸收合并的重組也是在海爾集團的統籌下進行。有投資者認為，這是海爾集團“左手倒右手”的資本運作。

        目前，海爾生物及上海萊士都沒有披露此次重組的交易對價。今年1月，海爾集團指定全資孫公司海盈康(青島)醫療科技有限公司(下稱“海盈康”)作為交易買方，從原大股東基立福購買上海萊士1,329,096,152 股股份，占上海萊士總股本的20%，交易對價為125億元，對應的上海萊士估值為625億元。今年6月18日，上述交易完成過戶，自此海爾集團成為上海萊士的實控人。

        時隔半年，海爾集團實際控制的海爾生物就要吸收合并上海萊士，交易對價成為市場關注焦點。從2020年12月1日到2024年12月26日四年間，上海萊士的股價最高為8.68元/股，按照66.38億總股本計算，最高估值為577億元。

來源：wind

        根據上海萊士停牌前的股價計算，公司最近250個交易日、最近120個交易日、最近60個交易日、最近20個交易日的股價均值都低于7.46元/股，對應的市值低于496億元。如果按照上海萊士最近一年市場給出的定價計算，比如按照500億元計算，“海爾系”股東海盈康所持的20%的股權為100億元，較購買價縮水25億元。

        如果按照上海萊士最近四年最高股價8.68元/股對應的577億元估值計算，“海爾系”股東海盈康所持的20%的股權為115.4億元，較125億元的購買價縮水近10億元。

        如果此次重組對應的上海萊士的估值超過了577億元，尤其是上海萊士估值高于625億元，大股東海盈康賬面將有浮盈，但恐與最近四年市場給出的定價不符。

來源：國泰君安公告

        實務中，吸收合并雙方會根據定價基準日前20個交易日、60個交易日及120個交易日A股股票交易均價來確定換股基準價。如近日國泰君安(18.910,-0.10,-0.53%)吸收合并海通證券(11.330,-0.09,-0.79%)選擇定價基準日前60個交易日交易均價作為定價基礎。又如中國船舶(35.800,-0.15,-0.42%)吸收合并中國重工(4.790,-0.05,-1.03%)(維權)，兩家公司的換股價格按照定價基準日前120個交易日的股票交易均價確定。

        海爾生物在停牌公告中稱，合并雙方將充分考慮并有效保護交易雙方上市公司的投資者，特別是中小投資者的合法權益。

        從上海萊士中小投資者的角度講，吸收合并的每股價格(或稱換股基準價)只要達到8.68元/股，那么最近四年購買公司股票的投資者來說都會“解套”甚至賺得不菲差價。但上海萊士的換股基準價若顯著高于8.68元/股，對海爾生物小股東的利益是否有保障是個未知數，畢竟是高于上海萊士最近四年的市場定價。

        海爾生物在公告中還稱，為打造一流的綜合性生物科技龍頭、完善血液生態產業鏈布局并發揮協同價值、推動公司高質量發展，海爾生物與上海萊士籌劃吸收合并。

        有投資者認為，海爾生物和上海萊士合并后能否產生協同效應、提高盈利水平還有待時間驗證。也有投資者認為，實現協同效應和高質量發展，并不一定要靠合并重組。

“海爾系”資本運作頻繁

        海爾集團自成立以來，通過幾次外延式并購做大規模，目前形成“家電家居+醫藥生物”的大版圖，海爾集團已擁有海爾智家(28.470,-0.14,-0.49%)(A+H)、海爾生物、盈康生命(9.170,-0.02,-0.22%)、雷神科技(28.620,2.12,8.00%)、上海萊士、眾淼控股等6家上市公司。此外，海爾集團旗下工業互聯網平臺卡奧斯物聯科技股份有限公司在山東證監局輔導備案，準備IPO;A股IPO折戟的有屋智能改道新三板，未來在北交所上市的概率很大。

        值得關注的是，“海爾系”近些年“非增量式”的資本運作頻繁，近些年“左手倒右手”般的資本運作除了海爾生物吸收合并上海萊士，還有海爾生物先從海爾智家體內剝離再獨立科創板IPO、日日順先從海爾智家剝離再獨立到創業板IPO。

        此次資本運作的主角之一海爾生物，成立于2005年，最初是由青島海爾(海爾智家前身)持有95%的股權。2014年和2018年，青島海爾合計向青島海爾生物醫療控股有限公司轉讓海爾生物52.79%的股權。海爾生物從海爾智家出表后，開啟IPO的進程。2019年10月，海爾生物成功登上科創板，募資12.31億元。

        有投資者認為，海爾生物先從上市公司海爾智家體內出表，一個重要的原因可能是為了規避當時“A拆A”的不成文限制。2019年12月之前，A股上市公司分拆子公司在A股上市還是不提倡的。2019年12月份，證監會發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，允許符合條件的A股上市公司分拆子公司在A股獨立IPO。

        與海爾生物相似的是日日順。2021年5月，日日順創業板IPO申請獲受理。2010年8月至2019年7月期間，日日順曾屬于A股上市公司海爾智家合并報表范圍內的子公司。從2018年8月開始，海爾集團就著手日日順從海爾智家出表的計劃。

        有投資者認為，“海爾系”將擬上市主體從上市主體剝離再獨立IPO，將控制的兩家公司合并，本質上屬于資產的內部騰挪或將部分資產實現證券化，屬于資本運作的范疇，與產生協同效應、提振業績不一定正相關，所有假設都需要時間來驗證。

核心高管層的財富盛宴？

        “海爾系”一系列的資本運作，對于實體公司經營層面的作用有待時間檢驗，但旗下公司不斷IPO可以讓核心高管層的賬面財富迅速增值。

來源：天眼查

        天眼查顯示，海爾集團核心高管層張瑞敏、梁海山、周云杰、譚麗霞等通過青島海創客投資管理有限公司、青島海創智投資管理有限公司、青島海智匯贏股權投資管理有限公司等平臺間接持有盈康生命、海爾生物、海爾智家、日日順等上市公司及擬IPO企業的股權。

        有投資者經過測算，海爾集團董事局主席周云杰，董事局副主席梁海山，海爾集團董事局副主席、執行副總裁、海爾生物及盈康生命董事長譚麗霞，三人持有的上市公司股權價值都超過了20億元。

        除了上述四名核心高管，“海爾系”的持股平臺還包括海爾集團副總裁解居志、海爾智家董事長李華剛、雷神科技董事長路凱林等。如果日日順等擬IPO企業能夠成功上市，海爾系高管的賬面財富還會進一步水漲船高。

《電鰻快報》