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????????《電鰻快報(bào)》文 / 李瑞峰

????????12月9日，證監(jiān)會(huì)披露，同意南通江天化學(xué)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱江天化學(xué))創(chuàng)業(yè)板首次公開發(fā)行股票注冊(cè)，將與深圳證券交易所協(xié)商確定發(fā)行日程，并陸續(xù)刊登招股文件。

????????招股書披露的信息顯示，江天化學(xué)專注于以甲醇下游深加工為產(chǎn)業(yè)鏈的高端專用精細(xì)化學(xué)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。該公司主要產(chǎn)品包括顆粒多聚甲醛、高濃度甲醛、超高純氯甲烷及1,3,5-三丙烯酰基六氫-均三嗪等，目前公司產(chǎn)品應(yīng)用于合成樹脂、膠黏劑、混凝土外加劑、農(nóng)藥除草劑、香精香料、染料、電子化學(xué)品以及紡織染整助劑、表面活性劑等多個(gè)領(lǐng)域。

????????在研究該公司提供的上市資料時(shí)，《電鰻快報(bào)》注意到，2019年，江天化學(xué)的業(yè)績(jī)逆勢(shì)下滑，而且，由于上游原材料價(jià)格下降，該公司的幾個(gè)主要產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入全線下跌，有業(yè)內(nèi)人士質(zhì)疑江天化學(xué)的競(jìng)爭(zhēng)能力。

????????此外，我們注意到，江天化學(xué)的研發(fā)投入和研發(fā)費(fèi)用金額差距巨大，而這些差距并沒(méi)有體現(xiàn)在研發(fā)投入資本化上，也沒(méi)有體現(xiàn)在營(yíng)業(yè)成本上，該公司在招股書中沒(méi)有做任何說(shuō)明。

????????江天化學(xué)的大股東既是公司的供應(yīng)商也是公司的客戶，其關(guān)聯(lián)交易也受到了業(yè)內(nèi)人士的質(zhì)疑。

????????主營(yíng)產(chǎn)品收入全線 競(jìng)爭(zhēng)能力遭質(zhì)疑

????????江天化學(xué)處于專用精細(xì)化學(xué)品領(lǐng)域，專注于甲醇深加工。精細(xì)化學(xué)工業(yè)是生產(chǎn)精細(xì)化學(xué)品工業(yè)的通稱，簡(jiǎn)稱為“精細(xì)化工”。當(dāng)前精細(xì)化工行業(yè)整合加快，高污染、高能耗的產(chǎn)能、工藝和裝置將逐步被淘汰，具備較高安全環(huán)保水平、掌握清潔生產(chǎn)工藝，以及較強(qiáng)研發(fā)實(shí)力的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)將會(huì)得到進(jìn)一步增強(qiáng)。

????????自2019年以來(lái)，原油價(jià)格大跌，甲醇下游產(chǎn)品價(jià)格低迷，行業(yè)利潤(rùn)普遍下行。受原材料價(jià)格波動(dòng)、下游市場(chǎng)需求降低等因素影響，江天化學(xué)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)出現(xiàn)衰退。招股書披露的信息顯示，2017年至2019年(以下簡(jiǎn)稱報(bào)告期內(nèi))，該公司的的營(yíng)業(yè)收入分別為49593.51萬(wàn)元、61091.55萬(wàn)元和49999.72萬(wàn)元，利潤(rùn)總額分別為4733.41萬(wàn)元、7225.43萬(wàn)元和6262.69萬(wàn)元。可見，2019年江天化學(xué)營(yíng)業(yè)收入較2018年減少11091.8萬(wàn)元，降幅達(dá)18.16%;利潤(rùn)總額較2018年減少962.74萬(wàn)元，降幅達(dá)13.32%。

????????江天化學(xué)在招股書中表示，目前資本市場(chǎng)尚無(wú)與該公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相同的公司，因此，并未列示具體的同行業(yè)可比公司。然而，Choice數(shù)據(jù)顯示，2019年，A股化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)板塊上市公司的營(yíng)業(yè)收入平均增幅為5.43%，利潤(rùn)總額平均增幅為4.72%;而江天化學(xué)營(yíng)業(yè)收入增速低于行業(yè)均值達(dá)23.59個(gè)百分點(diǎn)，利潤(rùn)總額增速低于行業(yè)均值達(dá)18.04個(gè)百分點(diǎn)。

????????報(bào)告期內(nèi)，江天化學(xué)來(lái)自多聚甲醛、甲醛和超高純氯甲烷的合計(jì)營(yíng)業(yè)收入占比在九成以上，是該公司的核心產(chǎn)品。具體分析，2019年多聚甲醛、甲醛和超高純氯甲烷的營(yíng)業(yè)收入降幅分別為14.24%、15.14%和42.89%，也就是說(shuō)江天化學(xué)超9成的產(chǎn)品均出現(xiàn)銷售收入下滑。

????????2019年，上游原材料甲醇市場(chǎng)價(jià)格較2018年下降較多，甲醇下游產(chǎn)品價(jià)格隨之下降，行業(yè)利潤(rùn)普遍變薄。但與行業(yè)整體發(fā)展水平對(duì)比看，江天化學(xué)營(yíng)業(yè)收入和利潤(rùn)總額增速均遠(yuǎn)低于行業(yè)均值，且其9成以上的產(chǎn)品銷售都遭受不利影響，由此可見，江天化學(xué)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力有待提高。

????????研發(fā)投入和研發(fā)費(fèi)用“莫名”差距為何不披露?

????????由此可見，江天化學(xué)的業(yè)績(jī)?cè)?019年已經(jīng)開始下降，而就這樣該公司還有粉飾業(yè)績(jī)的嫌疑。從2017年到2019年，江天化學(xué)累計(jì)研發(fā)費(fèi)用持續(xù)明顯低于累計(jì)研發(fā)投入，差異甚至超過(guò)60%。蹊蹺的是，該公司既沒(méi)有研發(fā)費(fèi)用資本化的財(cái)務(wù)操作，又沒(méi)有將部分研發(fā)投入計(jì)入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本。

????????招股書披露的信息顯示，報(bào)告期內(nèi)，江天化學(xué)的研發(fā)投入分別為1547.38萬(wàn)元、2021.43萬(wàn)元和1898.29萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收之比分別為3.12%、3.31%和3.80%，研發(fā)投入占比持續(xù)高于3%，而且整體上保持增長(zhǎng)。

????????然而，該公司的研發(fā)費(fèi)用情況卻大不相同。招股書披露的信息顯示，2017年到2019年，江天化學(xué)合并口徑研發(fā)費(fèi)用分別為740.36萬(wàn)元、649.02萬(wàn)元和677.37萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率分別為1.49%、1.06%和1.35%，明顯低于3%，而且整體呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

????????通過(guò)比較該公司的研發(fā)投入和研發(fā)費(fèi)用，2017年到2019年，江天化學(xué)研發(fā)投入比研發(fā)費(fèi)用分別高807.02萬(wàn)元、1372.41萬(wàn)元和1220.92萬(wàn)元，差異幅度分別為109.00%、211.46%和180.24%，差距非常大。三年累計(jì)研發(fā)投入為5467.10萬(wàn)元，累計(jì)研發(fā)費(fèi)用為2066.75萬(wàn)元，累計(jì)研發(fā)費(fèi)用比累計(jì)研發(fā)投入低了62.20%。對(duì)此，江天化學(xué)在招股書中沒(méi)有做任何披露。

????????招股說(shuō)明書顯示，江天化學(xué)不存在研發(fā)費(fèi)用資本化的情況，而且，從報(bào)告期各期末無(wú)形資產(chǎn)金額變動(dòng)來(lái)看，同樣沒(méi)有體現(xiàn)出存在研發(fā)費(fèi)用資本化的操作。

????????大股東既是供應(yīng)商又是客戶

????????招股書披露的信息顯示，報(bào)告期內(nèi)，江天化學(xué)對(duì)其前五大供應(yīng)商存在一定的依賴性。從2017年2019年，該公司對(duì)前五大供應(yīng)商采購(gòu)額占采購(gòu)總額比例分別為84.32%、80.74%和54.58%，2017年和2018年的采購(gòu)占比一度超過(guò)8成，2019年雖有所降低，但仍高于行業(yè)均值。

????????數(shù)據(jù)顯示，2017年至2019年，A股中化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)板塊上市公司對(duì)前五名供應(yīng)商的采購(gòu)額占比均值分別為37.75%、38.15%和38.45%。對(duì)比之下，2019年，江天化學(xué)對(duì)前五名供應(yīng)商的采購(gòu)額占比高于行業(yè)均值16.13個(gè)百分點(diǎn)。

????????另外，江天化學(xué)還存在關(guān)聯(lián)方既是大客戶又是供應(yīng)商的情形。招股書披露的信息顯示，江山股份直接持有江天化學(xué)20.03%的股份，是江天化學(xué)的前十大股東之一，但同時(shí)也是江天化學(xué)前五大客戶和采購(gòu)供應(yīng)商。

????????2017年至2019年，江天化學(xué)來(lái)自江山股份的銷售收入分別為2665.39萬(wàn)元、1486.26萬(wàn)元和920.55萬(wàn)元，采購(gòu)金額分別為260.54萬(wàn)元、424.75萬(wàn)元和322.7萬(wàn)元。2017年，江山股份是江天化學(xué)的第二大客戶，銷售金額占比為5.37%。

????????江天化學(xué)在招股書中表示，關(guān)聯(lián)方江山股份向其采購(gòu)顆粒多聚甲醛用于生產(chǎn)草甘膦及醫(yī)藥中間體，同時(shí)，燒堿和鹽酸是該公司生產(chǎn)超高純氯甲烷過(guò)程中所需原料，雙方交易價(jià)格系參考市場(chǎng)價(jià)格經(jīng)協(xié)商確定，定價(jià)公允。

????????然而，值得注意的是，2017年至2019年，江山股份向江天化學(xué)采購(gòu)多聚甲醛的金額分別為1878.86萬(wàn)元、616.86萬(wàn)元和76.99萬(wàn)元，既然雙方是經(jīng)常性關(guān)聯(lián)交易，但對(duì)同一產(chǎn)品的交易金額卻存在較大變動(dòng)。

《電鰻快報(bào)》