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????????《電鰻財經》文 / 李炳瑤

????????近日，三生國健藥業(上海)股份有限公司(以下簡稱：三生國健)科創板IPO成功過會。財報顯示，三生國健是一家專業從事抗體藥物研發、生產和銷售的創新型生物醫藥企業。2019年10月31日，上海證券交易所受理了三生國健的首發上市申請，使其成為了科創板的擬上市公司。

????????在閱讀該公司提交的上市資料時，《電鰻財經》注意到，2018年，三生國健向關聯方浙江萬晟支付的服務費陡增近800萬元，是否存在利益輸送?該公司對此沒有做進一步詳細解釋。

????????另外，三生國健將凈利潤連年下滑歸罪于研發投入多，然而，我們注意到，總體上，該公司的研發人員的學歷還沒有生產人員的學歷高。

????????最后，我們了解到，三生國健的一些經營指標在惡化，而更讓人擔心的是該公司目前仍然以一款產品“打天下”。

向關聯方支付服務費陡增近800萬元 是否存在利益輸送？

????????招股說明書顯示，2017年和2018年，三生國健接受關聯方提供服務的金額分別為1207.32萬元和1177.85萬元。其中，兩筆最大的關聯服務費是支付給浙江萬晟和澳曦科技，2017年向澳曦科技支付服務費用831.71萬元，2018年向浙江萬晟支付服務費用1019.98萬元。

????????對于在2017年向澳曦科技支付巨額服務費的原因，三生國健在回復監管部門的問詢時表示，“市場推廣費用具體構成包括會議及業務招待費、企劃宣傳費、咨詢服務費。其中，會議及業務招待費的主要支付對象是為公司在全國各地召開學術研討會、醫院科室推廣會提供會務服務的會議中心、酒店、旅行社等;企劃宣傳費用的主要支付對象是印刷公司、廣告設計公司等;咨詢服務費支付對象主要系2017年益友通平臺項目進行開發的關聯方上海澳曦科技信息咨詢公司。”

????????同時，三生國健也披露了浙江萬晟為發行人提供的服務：2017年和2018年發行人委托浙江萬晟進行銀屑病適應癥相關的市場推廣及銷售，具體包括市場調研開拓、產品推介、企業形象與公關策劃、會務服務、及其他咨詢推廣服務等。

????????《電鰻財經》注意到，2018年，三生國健支付給浙江萬晟的服務費從2017年的231.91萬元增長到了2018年的1019.98萬元，足足增長了近800多萬元，增長了約340%。

????????另外，我們注意到，2018年，三生國健的企劃宣傳費和咨詢服務費兩項加起來總共才700萬元，而對浙江萬晟一家的關聯交易服務費用就超過1000萬元。這1000多萬元的服務費可能全部來自會議及業務招待費，但是三生國健在招股書以及回復監管部門問詢時沒有做詳細披露。

????????因此，讓人不得不懷疑，2018年三生國健支付給浙江萬晟的服務費突然大幅增長了340%，而且，大部分費用很可能是以會議及業務招待費的形式付給浙江萬晟，這些費用是否合理?是否存在比較隱蔽的利益輸送?三生國健應該在回復函中做進一步的詳細披露。

????????此后，三生國健就此問題回復了《電鰻財經》，該公司表示，公司于2017年和2018年委托浙江萬晟進行銀屑病適應癥相關的市場推廣及銷售，具體包括市場調研開拓、產品推介、企業形象與公關策劃、會務服務、及其他咨詢推廣服務等，就該等服務，公司于2017年、2018年分別向浙江萬晟支付231.91 萬元、1019.98萬元的服務費。

????????浙江萬晟自身亦擁有多款皮膚科產品(如蔓迪，治療脫發外用藥)，擁有覆蓋皮膚科的營銷團隊，公司基于益賽普銷售的商業推廣需求委托浙江萬晟進行銀屑病適應癥相關的市場推廣及銷售，具備合理性和必要性。

????????報告期內，公司與浙江萬晟之間的關聯交易金額較小，交易價格為浙江萬晟推廣的終端銷售額*固定的費率，上述費率由公司參考自身進行市場推廣的費率確定，與公司同期實際發生的市場推廣費率大致相當。公司與浙江萬晟之間的關聯交易價格與市場同類服務價格不存在重大差異，關聯交易定價公允，不存在關聯方替公司支付學術推廣費或其他費用的情形，不存在商業賄賂、利益輸送或其他利益安排。

????????因浙江萬晟市場推廣及銷售的情況不及預期，2019年至今，公司未再委托浙江萬晟進行市場推廣及銷售，雙方也未再簽署相關合同，公司未來亦不會再委托浙江萬晟進行市場推廣及銷售，公司與浙江萬晟之間的關聯交易不具有持續性。

????????綜上，公司委托浙江萬晟進行銀屑病適應癥相關的市場推廣及銷售具有合理性、必要性;該等關聯交易定價公允，不存在商業賄賂、利益輸送或其他利益安排。

凈利潤連年下滑歸罪于研發投入多？

????????除了以上關聯交易讓人生疑外，三生國健近年來的業績增長也出現了頹勢。招股書顯示，2017年至2019年(以下稱報告期)，該公司營業收入分別為11.03億元、11.42億元及11.78億元，營收增長率分別為14.78%、3.52%及3.08%;同期歸母凈利潤分別為3.89億元、3.70億元及2.29億元。

????????對于凈利潤持續下滑，三生國健表示，公司凈利潤下滑主要是受研發費用大幅增長等影響。財務數據顯示，報告期內，該公司研發費用分別為1.22億元、1.99億元及2.79億元，占其營收比例分別為11.08%、17.40%及23.69%。

????????對于研發費用的大幅增長，三生國健表示，公司研發費用的增長與在研管線的變動及各研發項目的階段相關具備合理性。究其原因，該公司2019年度研發費用為2.79億元,研發費用率為23.69%，較2018年全年研發費用率17.40%上升6.29%，主要系公司在研管線不斷推進所致。

????????事實上，除了研發費用率增長快外，三生國健的研發費用率還遠高于同行企業均值。據招股書顯示，報告期內同行上市公司研發費用率平均值分別為9.70%、12.10%及10.35%。

研發費用率高，但研發人員學歷低

????????由此可見，三生國健的研發費用率居行業前列，而且，作為一家創新型生物醫藥制造企業，該公司的員工學歷水平普遍較高，但是，2019年的數據顯示，該公司員工的學歷構成不尋常，生產人員的學歷似乎高于部分研發人員，實屬罕見。

????????據招股書披露，截至2019年12月31日，三生國健共有1360名員工。按專業結構區分，管理人員為93人、研發人員為261人、營銷人員為641人、生產人員為339人、財務人員為26人，管理人員、研發人員和生產人員合計693人。

????????按員工學歷結構區分，本科以上學歷有179人，本科學歷有589人，大專學歷有434人、中專及以下學歷有158人，本科及本科以上學歷人員合計有768人，已經明顯超過了管理人員、研發人員和生產人員的合計總人數693人。

????????也就是說，三生國健的管理人員、研發人員和生產人員，完全可以由本科及本科以上學歷的人員構成。

????????然而，在單看研發人員的學歷情況：據招股書披露，截至2019年12月31日，三生國健的研發人員共有261人。按研發人員學歷構成區分，本科以上學歷有121人、本科學歷有98人、大專學歷有23人、中專及以下學歷有19人，其中本科及本科以上學歷員工合計有219人，占期末研發人員總數之比為83.91%。也就是說，另外有42人，占比為16.09%的研發人員，學歷低于本科。

????????如果簡單一點兒說，一家產品的技術含量與其研發能力有直接的關系，而三生國健的研發人員的學歷如此參差不齊，讓人不得不懷疑該公司的科創能力。

????????三生國健在回復《電鰻財經》時表示，藥品研發是復雜而長期的系統工程，需要不同的學歷和專業背景的員工分工協作，因此公司會根據不同的分工來匹配對應的員工。總體上公司研發人員以本科及以上學歷為主(占80%以上)。

應收賬款周轉情況惡化

????????研發費用率居高，凈利潤持續下滑，然而最讓三生國健頭疼的是其應收賬款周轉情況的惡化。

????????據招股書顯示，報告期內，該三生國健應收賬款賬面價值分別為4.59億元、5.34億元及2.88億元，同期應收賬款周轉率分別為3.39次/年、2.30次/年及2.86次/年，整體呈現下滑態勢。

????????在接受媒體采訪時，三生國健表示，2017年和2018年，公司應收賬款周轉率有所下滑的原因主要是：第一，2017年益賽普納入國家醫保目錄，大幅提高該藥品的可及性，隨即益賽普陸續進入多個省份醫保，促進了其在對應省份的新增客戶及現有客戶的銷售量，導致期末應收賬款余額相應增加。

????????其次，2017年以來為應對醫保政策變化帶來的市場機遇及變化，三生國健加大對終端醫院的布局，提升益賽普的終端覆蓋度，配送商配送需求及壓力相應增加，回款速度有所減緩。同時，在國家兩票制全面實施的政策背景下，醫藥流通龍頭企業憑借終端覆蓋廣度大、物流運輸網絡完善等競爭優勢占據更多的存量市場份額。而公司下游客戶主要為大型優質醫藥商業公司，客戶資信良好，因此該公司適當放寬了信用期，由此導致2017年、2018年應收賬款周轉率下降。2019年，三生國健的應收賬款周轉率比2018年上升至2.86次/年。

????????三生國健在回復《電鰻財經》時表示，2017及2018年度公司應收賬款周轉率低于同行業可比公司其原因為：2017年公司產品益賽普納入國家醫保目錄，大大提高了該藥品的可及性，隨即益賽普陸續進入多個省份醫保，促進了其在對應省份的新增客戶及現有客戶的銷售量導致期末應收賬款余額相應增加。

只靠一款產品“打天下”？

????????此外，令人擔憂的是，就在一些經營指標變壞的情況下，三生國健目前竟然只靠一款產品打天下，該公司只有一款主打產品——益賽普，益賽普制劑產品和原液產品為公司主業收入來源。其中，益賽普制劑產品銷售收入占比超過99.8%，報告期其產能利用率最高為71.6%，今年上半年降至50.29%。

????????報告期內，三生國健的主營業務收入主要來自其自研上市的抗體類藥物“重組人II型腫瘤壞死因子受體-抗體融合蛋白”(商品名：益賽普)(注：屬于TNF-α抑制劑藥物)，相應的營業收入分別為10.94億元、11.28億元和11.62億元，占當期營業收入之比分別高達99.15%、98.73%和98.71%，雖然占比略有下降，但是仍然難改公司收入嚴重依賴單一產品的現實。2019年，公司另一款自研的抗體類藥物“重組抗CD25人源化單克隆抗體注射液”(商品名：健尼哌)剛剛上市，當期僅新增了190.23萬元的收入，營收占比微乎其微。

????????三生國健在回復《電鰻財經》時表示，目前，國內生物制劑在類風濕關節炎和強直性脊柱炎的滲透率相較歐美市場滲透率處于較低水平，隨著未來醫保進一步覆蓋和市場下沉，競品加入也將有助于共同影響醫生及患者群體關于生物制劑整體治療的用藥觀念，有望進一步提升生物制劑整體的市場滲透率、加大整體行業規模。為益賽普的持續增長提供保障。另一方面公司也在逐步加大對基層醫療機構的學術推廣力度，2016年至2019年已累計覆蓋1,700余家一級醫院及其他醫療機構。未來，公司也將根據自身國際業務布局規劃，積極推動益賽普等在內的產品在海外市場的注冊上市，成為一家惠及中國、面向全球的創新型治療性抗體藥物公司。同時，公司未來持續盈利受到包括行業相關政策、市場競爭程度、上市產品(益賽普、健尼哌等)銷售情況、在研產品研發進展等因素的共同驅動，公司將通過現有產品的持續發力及在研管線的陸續上市及商業化保持持續盈利能力。

????????此外，《電鰻財經》注意到，目前三生國健主要采用專業化學術推廣模式銷售產品，報告期內公司來自于該模式下的銷售收入占比超過98%。

????????然而，在此模式主導下，三生國健的銷售費用率有點兒高。近三年，該公司的銷售費用率平均為33.46%，為研發費用率平均值的1.86倍。其中，值得注意到的是，去年其市場推廣費達到2.06億元，占當期營收18%，相當于日均支出56.36萬元。

《電鰻快報》

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