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????????時(shí)代商學(xué)院研究員 楊晨

????????5月15日，上交所官網(wǎng)披露，杭州華光焊接新材料股份有限公司(以下簡稱“華光新材”)科創(chuàng)板上市申請(qǐng)將于5月26日接受審議。

????????資料顯示，華光新材主營業(yè)務(wù)是釬焊材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品為銅基釬料和銀釬料，產(chǎn)品主要集中于中溫硬釬料領(lǐng)域。對(duì)公司產(chǎn)品需求量較大的下游行業(yè)主要為制冷、電機(jī)及真空器件等。

????????2017—2019年，華光新材應(yīng)收賬款逐年增長，經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量持續(xù)為負(fù)。華光新材采購端以現(xiàn)金結(jié)算，銷售端以票據(jù)結(jié)算的方式正使其面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。隨著業(yè)務(wù)擴(kuò)展，該公司對(duì)營運(yùn)資本的需求攀升，目前已嚴(yán)重依賴于短期借款，面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)大增。

????????時(shí)代商學(xué)院就上述相關(guān)問題向華光新材發(fā)函詢問，該公司回復(fù)稱目前處于緘默期，不方便接受采訪或調(diào)研。

????????【企業(yè)檔案】

????????華光新材前身為杭州華光焊接材料有限公司，成立于1997年11月19日。最初設(shè)立時(shí)，杭州河西實(shí)業(yè)總公司持股51%，自然人徐清、王德法分別持股48%、1%。截至招股說明書簽署日，華光新材控股股東、實(shí)際控制人為金李梅。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)圖如下：

????????公司IPO基本信息如下：

????????一、議價(jià)能力弱，應(yīng)收賬款占比攀升

????????招股書顯示，2017—2019年，華光新材應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為10991.64萬元、14069.91萬元和15562.35萬元;應(yīng)收賬款占營業(yè)收入的比重分別為18.28%、20.2%和20.75%;應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為5.47、4.95和4.81。可見，其應(yīng)收賬款占比逐年攀升，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐年下滑。

????????報(bào)告期內(nèi)，其應(yīng)收賬款占比較大的客戶主要為美的集團(tuán)、中車株洲、格力電器、中山格蘭仕、佳木斯電機(jī)等。客戶大多為行業(yè)知名公司，易導(dǎo)致華光新材對(duì)下游把控能力不強(qiáng)、在結(jié)算上處于弱勢(shì)。

????????另外，時(shí)代商學(xué)院留意到，報(bào)告期內(nèi)下游空調(diào)、冰箱行業(yè)產(chǎn)量較大且穩(wěn)步增長，2018年、2019年國內(nèi)家用空調(diào)產(chǎn)量分別同比增長4.42%、1.98%。受下游需求提振，2018年華光新材的節(jié)銀釬料銷量同比增長了4.89%。2018年標(biāo)準(zhǔn)銀釬料、含銀銅基釬料的銷量也分別增長了11.61%、5.59%，2019分別增長23.75%、13.88%。

????????但2017年，華光新材在招股書中披露，改進(jìn)了應(yīng)收賬款的管理，加之下游行業(yè)繁榮使客戶回款意愿增強(qiáng)，導(dǎo)致期末應(yīng)收賬款余額較小。市場需求同樣增長的2018年、2019年，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率卻呈現(xiàn)出下降趨勢(shì)，其改進(jìn)的應(yīng)收賬款管理方式很可能失靈了。

????????另值得注意的是，與華光新材具有較強(qiáng)可比性的上市公司福達(dá)合金(603045.SH)，其采用的原材料為白銀和銅，定價(jià)模式、原材料采購模式和銷售模式也與華光新材大致相似，2017—2019年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為4.96、5.29、5.81。

????????可見，在可比公司平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率逐年提升的背景下，華光新材近兩年來卻逐漸落后了。

????????二、現(xiàn)金流吃緊，短期借款持續(xù)增長

????????2017年、2018年和2019年，華光新材經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-8,722.85萬元、-18,841.42萬元和-15,012.79萬元。

????????資料顯示，華光新材與供應(yīng)商主要以現(xiàn)款結(jié)算。上游供應(yīng)商主要為白銀、銅等大宗商品，價(jià)格受諸多因素影響，易劇烈波動(dòng)，增加了企業(yè)流動(dòng)資金運(yùn)用的難度。

????????另外，由于生產(chǎn)釬焊材料的廠家較多，競爭激烈，其下游客戶多為知名客戶，對(duì)華光新材的依賴性不高。結(jié)算以票據(jù)為主，資金結(jié)算周期較長，加長了回款周期。若未來下游行業(yè)主要客戶信用狀況、付款能力發(fā)生變化，銷售回款周期進(jìn)一步延長，公司應(yīng)收賬款余額可能面臨較大的壞賬損失。

????????時(shí)代商學(xué)院認(rèn)為，供應(yīng)商與華光新材之間沒有關(guān)于現(xiàn)金收付的信用政策，這加速了其現(xiàn)金的流出，也沒有運(yùn)用金融衍生工具來對(duì)沖市場風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致原材料成本的控制能力也較弱;因所處行業(yè)競爭激烈，故與下游客戶議價(jià)能力也不強(qiáng)，采用信用政策的結(jié)算方式減慢了回款的速度。

????????若延續(xù)該政策，隨著業(yè)務(wù)規(guī)模增長，未來公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為負(fù)的情況或難以得到改善，公司可能存在營運(yùn)資金緊張的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而影響到其持續(xù)經(jīng)營。

????????資金緊張的背景下，華光新材短期借款逐年增加。招股書顯示，2017—2019年，公司短期借款余額分別為17708.74萬元、17639.89萬元和19204.21萬元，規(guī)模巨大且逐年增加。其中，保證借款與抵押借款占比較大，截至2019年末，兩者合計(jì)占全部短期借款的80%以上。報(bào)告期內(nèi)，保證借款保證人主要為公司控股股東、實(shí)際控制人金李梅及其控制的杭州鏵廣投資有限公司、公司股東王曉蓉。公司抵押借款抵押物主要為勾莊及仁和兩處廠區(qū)的土地、房產(chǎn)等資產(chǎn)。

????????另值得關(guān)注的是，截至期末，發(fā)行人已將其擁有的全部土地和房產(chǎn)進(jìn)行了抵押。其中，包括本次發(fā)行股票用于募投的項(xiàng)目。資料顯示，該項(xiàng)目將在華光新材的仁和廠區(qū)土地上實(shí)施，該土地已抵押給建設(shè)銀行杭州余杭支行。若華光新材出現(xiàn)銀行借款違約事項(xiàng)，抵押權(quán)人行使抵押權(quán)，不僅影響本次募投項(xiàng)目的實(shí)施，更可能對(duì)其持續(xù)經(jīng)營造成影響。

《電鰻快報(bào)》