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????????《電鰻快報(bào)》/曹偉明

????????上海復(fù)旦張江生物醫(yī)藥股份有限公司(簡(jiǎn)稱“復(fù)旦張江”)科創(chuàng)板上市的首發(fā)注冊(cè)申請(qǐng)已獲得同意。作為一家研發(fā)驅(qū)動(dòng)型企業(yè)，該公司在光動(dòng)力技術(shù)方面具有國(guó)際優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)品應(yīng)用于皮膚病及抗腫瘤藥品領(lǐng)域。但從實(shí)際經(jīng)營(yíng)看，產(chǎn)品單一、研發(fā)失敗概率大，且研發(fā)方面存有利益輸送嫌疑，商業(yè)推廣方面曾有商業(yè)賄賂“舊傷”，與“泰凌系”的商業(yè)合作錯(cuò)綜復(fù)雜。3個(gè)募投項(xiàng)目中有2個(gè)存有較大的失敗風(fēng)險(xiǎn)。

????????產(chǎn)品單一 研發(fā)合作是否導(dǎo)致國(guó)資流失?

????????披露信息顯示，復(fù)旦張江主要從事生物醫(yī)藥的創(chuàng)新研究開發(fā)、生產(chǎn)制造和市場(chǎng)營(yíng)銷。該公司的光動(dòng)力技術(shù)處于世界領(lǐng)先水平，并擁有先進(jìn)的納米技術(shù)、基因工程技術(shù)和口服固體制劑技術(shù)等，現(xiàn)有藥品主要覆蓋皮膚性病治療和抗腫瘤治療領(lǐng)域。

????????同時(shí)，對(duì)新藥研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)和產(chǎn)品單一，復(fù)旦張江在招股書中也做了重點(diǎn)披露。從實(shí)際情況看，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率較大，其新藥研發(fā)并不給力，與第一大股東研發(fā)合作中，費(fèi)用承擔(dān)與收益分成不對(duì)等，關(guān)聯(lián)交易與國(guó)資流失及資產(chǎn)損失同在。

????????研發(fā)產(chǎn)品失敗意味著前期投入的巨量資金注定“打水漂了”，而且花費(fèi)的時(shí)間成本相當(dāng)大。從目前的研發(fā)合作來看，上海醫(yī)藥支付給復(fù)旦張江1.43億研發(fā)費(fèi)用，獲得的回報(bào)僅816萬(wàn)。

????????復(fù)旦張江的產(chǎn)品種類單一持續(xù)太久，隨著藥品降價(jià)，其主營(yíng)業(yè)務(wù)或許“不進(jìn)則退”。

????????2017年至2019年的報(bào)告期內(nèi)，復(fù)旦張江的主導(dǎo)產(chǎn)品有三種：艾拉、里葆多和復(fù)美達(dá)，從實(shí)際銷售情況看，核心產(chǎn)品就前面兩個(gè)，可以說，復(fù)旦張江是靠著“兩個(gè)產(chǎn)品”打天下的。報(bào)告期的3年中，復(fù)旦張江的艾拉、里葆多兩個(gè)產(chǎn)品的銷量占據(jù)銷售收入的90%。

????????新藥研發(fā)也極不順利。

????????新藥研發(fā)需要投入巨資，從研發(fā)到銷售最終盈利，一般至少需要10年以上的時(shí)間。在復(fù)旦張江3年的報(bào)告期內(nèi)，已經(jīng)終止了3項(xiàng)藥物的研發(fā)工作。新藥研發(fā)成功或失敗，其相關(guān)相關(guān)費(fèi)用或資本化或費(fèi)用化，這都體現(xiàn)著公司的巨大投入。同時(shí)，研發(fā)成功的產(chǎn)品也具有一定壽命周期，如果新藥研發(fā)成果跟不上節(jié)奏，主營(yíng)業(yè)務(wù)難看，投資者損失難免。

????????關(guān)聯(lián)交易常規(guī)化同時(shí)，存在利益輸送、減費(fèi)用增利潤(rùn)以及國(guó)資流失嫌疑。

????????復(fù)旦張江的關(guān)聯(lián)交易主要是與上藥控制企業(yè)發(fā)生的。其中，合作研發(fā)的關(guān)聯(lián)交易值得商榷，研發(fā)費(fèi)用承擔(dān)比例與獲得收益的分享比例明顯不對(duì)等，在這個(gè)問題上，大股東、作為國(guó)資的上海醫(yī)藥，反而成為“弱勢(shì)”一方。

????????復(fù)旦張江與上海醫(yī)藥2011年2月23日簽署《創(chuàng)新藥物研發(fā)戰(zhàn)略合作協(xié)議》及后續(xù)補(bǔ)充及續(xù)展協(xié)議，約定合作項(xiàng)目的研發(fā)費(fèi)用由復(fù)旦張江承擔(dān)20%，上海醫(yī)藥承擔(dān)80%。復(fù)旦張江應(yīng)將上海醫(yī)藥作為第一合作方，上海醫(yī)藥在同等條件下具有優(yōu)先權(quán)，若明示放棄優(yōu)先權(quán)利，則仍可享有公司行使權(quán)力獲得收益的10%。

????????對(duì)于研發(fā)協(xié)議約定“偏向”復(fù)旦張江一方的解釋是，復(fù)旦張江積累了多個(gè)技術(shù)領(lǐng)域擁有處于不同研究階段的在研藥物，簽訂協(xié)議后研發(fā)工作主要由復(fù)旦張江承擔(dān)。但要注意，這只說了研發(fā)端，在新藥研發(fā)成功上市銷售由上海醫(yī)藥實(shí)施，這也是最終實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的關(guān)鍵。而且新藥研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn)很大，根據(jù)披露，雙方合作4個(gè)新藥研發(fā)，有3個(gè)終止，失敗風(fēng)險(xiǎn)的主要承擔(dān)方也是上海醫(yī)藥。

????????同時(shí)，3年的報(bào)告期內(nèi)，僅來自上海醫(yī)藥的合作研發(fā)所得合計(jì)1600余萬(wàn)元，該收入被列為復(fù)旦張江的“其他業(yè)務(wù)收入”。根據(jù)披露，2017年至2019年，復(fù)旦張江收到上海醫(yī)藥的合作研發(fā)款項(xiàng)金額分別1360.94萬(wàn)元、208.95萬(wàn)元和33.64萬(wàn)元，根據(jù)權(quán)責(zé)發(fā)生制確認(rèn)為其他業(yè)務(wù)收入的金額分別為1289.79萬(wàn)元、141.96萬(wàn)元和33.64萬(wàn)元。

????????根據(jù)披露，復(fù)旦張江和第一大股東上海醫(yī)藥合作研發(fā)4的個(gè)項(xiàng)目，上海醫(yī)藥按照約定承擔(dān)研發(fā)費(fèi)用總額80%、14308.336萬(wàn)元(即1.43億元)，該筆資金已經(jīng)支付給了復(fù)旦張江。3個(gè)項(xiàng)目終止，成功的1個(gè)項(xiàng)目存在轉(zhuǎn)讓收益1633.87萬(wàn)元，上海醫(yī)藥獲得的全部收益為轉(zhuǎn)讓收益的50%，也就是816.935萬(wàn)元。換句話說，上海醫(yī)藥支付給復(fù)旦張江1.43億研發(fā)費(fèi)用，回報(bào)816萬(wàn)。

????????如果這樣的研發(fā)合作是常態(tài)，上海醫(yī)藥豈不是拿著國(guó)有資本為復(fù)旦張江做嫁衣。

????????遠(yuǎn)離商業(yè)賄賂 商推“換將”5000萬(wàn)補(bǔ)償金商業(yè)實(shí)質(zhì)受拷問

????????是否真正杜絕了商業(yè)賄賂?

????????根據(jù)上市委披露，復(fù)旦張江的推廣商泰凌信息咨詢，因在藥品推廣銷售過程中存在商業(yè)賄賂，被沒收違法所得1142.7萬(wàn)元并處以罰款18萬(wàn)元。

????????《電鰻快報(bào)》注意到，復(fù)旦張江與“泰凌系”下屬眾多子公司存在多方面的業(yè)務(wù)合作。

????????根據(jù)《天眼查》提供信息，上述進(jìn)行商業(yè)賄賂的推廣商泰凌信息咨詢應(yīng)該為泰凌醫(yī)藥信息咨詢(上海)有限公司，控制方為泰凌(中國(guó))投資有限公司，泰凌中國(guó)旗下則是一眾泰凌系公司。

????????根據(jù)招股書披露，中國(guó)泰凌醫(yī)藥集團(tuán)有限公司及下屬公司與與復(fù)旦張江存在密切合作關(guān)系，該公司為香港聯(lián)交所上市公司，股票代碼：1011.HK。泰凌醫(yī)藥集團(tuán)下屬的泰凌醫(yī)藥(江蘇)有限公司(簡(jiǎn)稱“江蘇泰凌”)和廣東泰凌醫(yī)藥有限公司(簡(jiǎn)稱“廣東泰凌”)共同作為里葆多的獨(dú)家總代理。

????????此后，推廣商由泰凌醫(yī)藥變更為上海葆溯，之后又變更為上海輝正。其中，上海葆溯為復(fù)旦張江的子公司，實(shí)際進(jìn)行商業(yè)推廣不足一年，旋即又開始招募外部推廣商。

????????2018年10月，復(fù)旦張江與輝正(上海)醫(yī)藥科技有限公司簽署《鹽酸多柔比星脂質(zhì)體注射液(里葆多)市場(chǎng)推廣服務(wù)協(xié)議》，依據(jù)該獨(dú)家推廣服務(wù)協(xié)議的約定，上海輝正向復(fù)旦張江支付5000萬(wàn)元商業(yè)補(bǔ)償金，授予上海輝正10年期里葆多獨(dú)家推廣服務(wù)權(quán)。

????????科創(chuàng)板上市委曾對(duì)該筆商業(yè)補(bǔ)償金的會(huì)計(jì)處理和商業(yè)實(shí)質(zhì)進(jìn)行問詢。根據(jù)復(fù)旦張江最新披露的招股書，已經(jīng)在會(huì)計(jì)修正，由2018年度一次性計(jì)入當(dāng)期損益，更改為在獨(dú)家推廣服務(wù)協(xié)議期限內(nèi)分期確認(rèn)損益，并以會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正的方式對(duì)2018年相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行追溯調(diào)整。該筆資金被分期攤銷確認(rèn)損益，攤銷期限合計(jì)10年2個(gè)月，并按照直線法進(jìn)行攤銷。

????????從實(shí)際經(jīng)營(yíng)看，由于引入了上海輝正的合作，復(fù)旦張江擴(kuò)大了營(yíng)收，可謂受益匪淺，這也讓上述這筆高達(dá)5000萬(wàn)元的商業(yè)補(bǔ)償金顯得十分扎眼。

????????從披露信息和數(shù)據(jù)看，在里葆多平均單價(jià)下降的情況下，銷售收入猛增，從2018年的10909.8萬(wàn)元快速提升至2019年的45206.23萬(wàn)元，增長(zhǎng)了4倍。

????????2個(gè)IPO募投項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大

????????復(fù)旦張江本次向社會(huì)公眾公開發(fā)行新股的募集資金扣除發(fā)行費(fèi)用后投資于3個(gè)項(xiàng)目，使用募資金額合計(jì)6.5億元。其中，海姆泊芬美國(guó)注冊(cè)項(xiàng)目擬投入募集資金2.3億元，生物醫(yī)藥創(chuàng)新研發(fā)持續(xù)發(fā)展項(xiàng)目擬投入募集資金2.4億元，收購(gòu)泰州復(fù)旦張江少數(shù)股權(quán)項(xiàng)目擬投入募集資金1.8億元。

????????海姆泊芬于2016年獲得原CFDA注冊(cè)批件，屬1.1類新藥，海姆泊芬光動(dòng)力療法已經(jīng)成為治療鮮紅斑痣的重要療法之一。海姆泊芬在美國(guó)進(jìn)行注冊(cè)，是復(fù)旦張江海外市場(chǎng)戰(zhàn)略拓展的關(guān)鍵舉措。

????????不過，在美注冊(cè)能否成功存有風(fēng)險(xiǎn)，該項(xiàng)目擬使用募投資金2.3億元。同時(shí)，以前述與第一大股東的研發(fā)合作來看，其生物創(chuàng)新藥研發(fā)項(xiàng)目也有較大失敗風(fēng)險(xiǎn)，該項(xiàng)目使用首發(fā)募資2.4億元。兩項(xiàng)合計(jì)使用資金占首發(fā)募資的比例高達(dá)72%。

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《電鰻快報(bào)》