2019-07-17 11:29 | 來源:阿爾法工場 | 作者:石stone | [券商] 字號變大| 字號變小
作者：石stone導語：東阿阿膠管理層很多是東阿縣人，利益藩籬重，高端人才匱乏，不可避免產生各種弊端。?自2006年秦玉峰執(zhí)掌東阿阿膠(SZ:000423)，十二年未出現過利潤負增長，今年上半年的調整確實力度比較大（預計...
作者：石stone
導語：東阿阿膠管理層很多是東阿縣人，利益藩籬重，高端人才匱乏，不可避免產生各種弊端。
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自2006年秦玉峰執(zhí)掌東阿阿膠(SZ:000423)，十二年未出現過利潤負增長，今年上半年的調整確實力度比較大（預計2019年半年度凈利潤同比下降75%至79%。）。
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按照目前了解的信息來看，今年預計將以秦玉峰任內首個負增長年度結尾。當前市場質疑聲不斷，談論東阿阿膠似乎是件危險的事，但作為這家公司的長期觀察者，我仍想談談自己的理解。
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01?東阿阿膠不是康美第二
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從風險的角度來說，東阿阿膠的財務報表，特別是資產負債表，依然是整個大A排名靠前的保守安全的企業(yè)，現金40多億，負債率14%（極端經營保守），沒有長期負債，流動比率5.69，速動比率3.88。
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商譽91.5萬，沒有大股東和管理層質押，大股東沒有大額關聯交易，理財產品收益率達到4%以上，理財產品銀行較分散且都是大行。
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存貨較多，是戰(zhàn)略性儲備。雖然應收票據12億，應收款15億。這個增加很多比較惡心的。但即使全部歸0，憑借東阿阿膠的現金負債的厚血，總體的資產風險影響也不大。沒有發(fā)生質的改變風險。
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作為華潤旗下的國有企業(yè)，和康美這樣的私人企業(yè)相比，不論是體制還是資產健康度，都有質的區(qū)別。
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02?現在的數據是過去戰(zhàn)略執(zhí)行的結果
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目前所處階段，是次要矛盾上升為主要矛盾的短暫階段，
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比如最受詬病的渠道庫存問題，退一步講，就算損失一年的銷售額，損失利潤20億，對阿膠的估值影響大概是10%左右。
進一步說，東阿阿膠的手法也是很多，短期來說，降價促銷是最有效的方法。東阿阿膠擠壓行業(yè)里其他的企業(yè)獲得份額，也是其他龍頭企業(yè)常用的短期做法，這是龍頭的優(yōu)勢。
長遠來說，增加醫(yī)院渠道和縣級渠道，是解決認知和渠道寬度的好辦法。
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財務報表有滯后性，是過去戰(zhàn)略的果，不是未來的因?，F階段的渠道積壓，價格體系混亂，應收增加，營收下滑等等，都是東阿阿膠價值回歸戰(zhàn)略/聚焦戰(zhàn)略的后反。
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每個企業(yè)都有自己的周期，有低谷也有高潮，這個沒什么。阿膠有既往優(yōu)秀的經營歷史，穩(wěn)定的產品線。優(yōu)秀的龍頭企業(yè)，只要沒有致命的替代性威脅，總是能自愈的。
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東阿阿膠的金子招牌還在，消費群體還在，還是那個持續(xù)賺錢的公司。這個邏輯沒有變，周期頂部的高增長不能作為投資參考，周期底部的負增長同樣不能算作投資參考。
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03?秦玉峰之后需要一個更強勢的領導
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股價的下跌，各種質疑秦玉峰的能力人品的也隨之而來，甚至發(fā)展到人身攻擊。
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秦玉峰，我個人評價，他對東阿阿膠的貢獻是有目共睹的，戰(zhàn)略執(zhí)行非常堅決。我跟認同他的價值回歸戰(zhàn)略，他對阿膠這個企業(yè)傾注了大量的心血，是值得尊敬的的領導者，當然短期業(yè)績的調整，也是各種因素的疊加效應，并不是某個人能預期和左右的。
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不否認秦玉峰這個人的仁慈之心不太適合企業(yè)的長遠發(fā)展。秦玉峰在阿膠工作的時間，長達12年，單個人執(zhí)政時間過長，都會積累一些利益藩籬，自我革命的可能性不大。阿膠的現實，呼喚一個強力的沒有利益束縛的，有抱負的領導人。
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我對東阿阿膠也有個鄙視的地方，東阿阿膠所在的地方太偏僻，公司的管理層很多是東阿縣的人，公司聚集太多小地方的人，利益藩籬重，高端人才匱乏，體制官僚，近親繁殖，這是不可避免產生的弊端。如果沒有金子招牌，會爛成什么樣的？不知道華潤怎么平衡管制？？
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04?沒有人比大股東和管理層更了解公司
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不論是奧本海默賣，還是前海姚老板來買，又或者某些大V大咖買，我們都可以無視。唯獨管理層和大股東同時回購，而且是幾十億現金回購，需要特別關注。
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沒有人比大股東和管理層更了解公司本身的價值了。有些朋友致力于比管理層更了解自己的公司，這個很難，即使有成功的，也可能是幸存者偏差，在整個判斷的體系中，是稀少的存在?，F在還沒有聽說大批這樣的成功人士存在。
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當然，管理層不是救世主，不會用回購款來救你的。如果有回購利益在，他們二季度繼續(xù)深度業(yè)績調整的動力非常足，一是降低回購價，二是為未來業(yè)績增長奠定較低的基礎。
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市場主體，還是短視的，悲觀的情緒總是能釋放出更好的價格，更大的安全邊際。對于投資人來說，預備足夠的現金，在極端情況下買入，買的夠低，才是賺取超額收益，加大安全邊際的不二法門。
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激勵能不能將綿羊搞成狼，不好說。
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05?未來大比例分紅可以期待
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能不能大比例分紅，主要看管理層和華潤的想法，華潤有過兩次失敗的圖謀不軌的經歷，一直想占有東阿阿膠賬上的現金。
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以前，管理層和中小股東沒有綁定在一起。但是，從回購完成，員工持股和股權激勵的那天開始，東阿阿膠的管理層就會和普通股東們綁定在一起，利益一致了。未來分紅的好日子不會遠了。
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阿膠分紅到2塊一股，對企業(yè)的經營，是沒什么影響的，阿膠本身是不需要大的資產支出的企業(yè)。賬上現金足夠保證高分紅的可執(zhí)行性。2000年到現在，公司沒有從市場融資一分錢，良心企業(yè)的本質。
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06?未來的業(yè)務主要方向
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至于產品業(yè)務這部分，就目前公司釋放出來的消息總結來看：
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主要產品阿膠塊的還需要繼續(xù)去庫存，銷量下滑的概率在2019年還是很大的；
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復方阿膠漿的庫存相對來說健康，也是公司的戰(zhàn)略主推產品，公司的配置也在向阿膠漿傾斜，阿膠漿相對阿膠塊來說，服用方便，效果明顯且快，復購率高，非常符合商業(yè)推廣；
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阿膠糕來說，還沒有見到明顯的廣告和渠道投入，看不出來爆發(fā)的趨勢。
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其他產品，我不看，也建議大家不看，一個新產品沒有個7年時間，不會有明顯的利潤助益的，阿膠糕都十年。
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總體來說，短期的業(yè)績調整，沒有改變東阿阿膠的本質。利益一致，對股東來說是好事。
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本文所有內容，不構成任何投資建議。
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