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?作者為阿爾法工場(chǎng)特邀研究員

導(dǎo)語(yǔ)：流量見(jiàn)頂會(huì)引發(fā)連鎖反應(yīng)。

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在經(jīng)歷過(guò)一季度史上首次利潤(rùn)同比負(fù)增長(zhǎng)以及4月監(jiān)管寒流之后，陌陌的未來(lái)會(huì)怎樣？

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【1】?直播業(yè)務(wù)無(wú)論是主播端還是付費(fèi)端都在進(jìn)一步頭部化。

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18年年報(bào)顯示，陌陌平臺(tái)上最大公會(huì)琴島分成收入較17年上漲一倍至0.63億美元（同期陌陌直播收入上升47%），意味著琴島創(chuàng)造的流水接近占到了陌陌平臺(tái)的10%。而這一成流水又應(yīng)該集中產(chǎn)生于琴島旗下最火的幾個(gè)主播。

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整個(gè)陌陌平臺(tái)頭部100名主播創(chuàng)造的收入占比可能會(huì)超過(guò)30%，甚至高于虎牙(NYSE:HUYA)的23.5%（2017年）。付費(fèi)端前100名付費(fèi)用戶(hù)的貢獻(xiàn)沒(méi)有具體數(shù)據(jù)，但是從管理層反復(fù)強(qiáng)調(diào)前100名付費(fèi)用戶(hù)的收入增速相比中部用戶(hù)在下降的情況來(lái)看，其重要性不言而喻。

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陌陌平臺(tái)上幾十萬(wàn)主播和幾百萬(wàn)付費(fèi)用戶(hù)中，對(duì)其營(yíng)收起決定性作用的大約只有幾百個(gè)主播和幾萬(wàn)個(gè)付費(fèi)用戶(hù)。

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【2】?頭部化使直播收入結(jié)構(gòu)不健康和難以持續(xù)，盡管這是管理層一直想改變的。

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2018年上半年，陌陌通過(guò)加大與公會(huì)合作力度帶來(lái)了直播收入的第二輪上漲，體現(xiàn)在付費(fèi)用戶(hù)個(gè)位增長(zhǎng)的同時(shí)ARPU（每用戶(hù)平均收入）以超過(guò)60%的速度增長(zhǎng)。重要原因是頭部公會(huì)加大對(duì)旗下主播打賞力度以加速流量集中，客觀上形成了頭部主播、頭部付費(fèi)賬號(hào)資金流上的自循環(huán)。

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陌陌平臺(tái)上有200多家公會(huì)，大量公會(huì)創(chuàng)造的價(jià)值有限，獲利來(lái)自于平臺(tái)分成與旗下主播分成的差額再扣除營(yíng)運(yùn)開(kāi)支（平臺(tái)刷單應(yīng)該是最重要的部分）。

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在目前的平臺(tái)/公會(huì)/主播分傭模式下——并且主播沒(méi)有其他變現(xiàn)方式的情況下，公會(huì)如果刷單占到了其旗下主播流水的18%以上就會(huì)虧錢(qián)，從而無(wú)法持續(xù)。

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雖然不清楚陌陌平臺(tái)上有多少流水來(lái)自公會(huì)刷單，但是假設(shè)公會(huì)整體占陌陌直播收入的70%（有可能更高），那么公會(huì)作為一個(gè)整體要在陌陌平臺(tái)上盈利，其在陌陌平臺(tái)上刷單金額不能超過(guò)陌陌直播收入的13%，這個(gè)比例看起來(lái)并不高。

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200多家公會(huì)里實(shí)力較差的最終會(huì)離開(kāi)平臺(tái)，從而給陌陌的直播營(yíng)收帶來(lái)壓力，而陌陌要留住尾部公會(huì)的話(huà)就必須提高分成比例降低自己的毛利率。這后面的根本原因還是流量見(jiàn)頂，業(yè)務(wù)進(jìn)入成熟期而僧多粥少。

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【3】 VAS收入的高增長(zhǎng)趨勢(shì)在今年四季度會(huì)遇到挑戰(zhàn)。

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VAS業(yè)務(wù)（Value-added service，增值服務(wù)）從18年二季度開(kāi)始的3位數(shù)增長(zhǎng)已經(jīng)延續(xù)了4個(gè)季度，關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素是新變現(xiàn)方式推出帶來(lái)的ARPU大幅提升，付費(fèi)用戶(hù)數(shù)量同期只是從8百50萬(wàn)增加到了9百萬(wàn)（包括直播業(yè)務(wù)）。?

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陌陌對(duì)于VAS業(yè)務(wù)的描述，點(diǎn)擊可看大圖。

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進(jìn)入下半年，陌陌需要持續(xù)強(qiáng)化其變現(xiàn)能力以克服ARPU的高基數(shù)效應(yīng)維持VAS的高增長(zhǎng)，否則VAS增長(zhǎng)可能面臨突然失速。

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如果假設(shè)VAS業(yè)務(wù)從2018年至2020年提升一倍（付費(fèi)用戶(hù)增長(zhǎng)20%，ARPU提升70%），2020年其規(guī)模大約是5億美元，占整體收入比例將從18年14%上升至20年的27%。

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【4】 VAS業(yè)務(wù)的意義不僅僅是變現(xiàn)工具，同樣重要的是可以提高用戶(hù)粘性，但是不可能徹底改變陌陌基于地理位置的陌生人社交APP的產(chǎn)品屬性。

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雖然一提到陌生人社交人們第一個(gè)想到的就是陌陌，但是非職場(chǎng)的陌生人社交場(chǎng)景和形式無(wú)處不在，后面的驅(qū)動(dòng)因素大體是荷爾蒙、興趣（如貼吧和社區(qū)）、孤獨(dú)感、抒情或者炫耀（如朋友圈），而場(chǎng)景與連接人的形式與之對(duì)應(yīng)。

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這個(gè)場(chǎng)景越具體，建立的社交關(guān)系也越緊密，粘性越大，但是目標(biāo)人群也越小，反之場(chǎng)景越廣泛，適用人群的基數(shù)越大，但是關(guān)系也越松散，粘性越小。

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地理位置幾乎是能適用于最廣泛人群的社交因素和公約數(shù)，因此成就了陌陌陌生人社交第一APP的地位，但是用戶(hù)粘性不夠也是它無(wú)法逾越的屏障。

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陌陌所做的正是在地理位置的基礎(chǔ)上不斷加入更多的特定場(chǎng)景以提高粘性，同時(shí)帶動(dòng)商業(yè)化，但這些努力不會(huì)使陌陌的形象和商業(yè)化潛力再產(chǎn)生質(zhì)的變化。

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【5】?需要關(guān)注探探變現(xiàn)方式的努力。

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探探一季度營(yíng)收約4千5百萬(wàn)美元，估計(jì)虧損2000萬(wàn)-2500萬(wàn)美元（營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用已經(jīng)接近4千萬(wàn)美元）。在不壓降成本費(fèi)用的前提下，要盈利需要收入增長(zhǎng)50%。

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管理層表示正在探索變現(xiàn)方式從subscription（會(huì)員）向la carte（菜單)方式轉(zhuǎn)變以打破營(yíng)收天花板。這說(shuō)明管理層看到了在中國(guó)會(huì)員模式對(duì)于約會(huì)服務(wù)變現(xiàn)的局限性。

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個(gè)人覺(jué)得原因還是在于會(huì)員類(lèi)變現(xiàn)方式的服務(wù)特點(diǎn)，需求穩(wěn)定可預(yù)測(cè)，供給品質(zhì)可靠可依賴(lài)，約會(huì)并不符合此類(lèi)特點(diǎn)。而菜單式的購(gòu)買(mǎi)則可以減輕用戶(hù)的付費(fèi)決策壓力，更精準(zhǔn)的滿(mǎn)足用戶(hù)需求，擴(kuò)大付費(fèi)用戶(hù)基數(shù)。

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從估值看，假如直播業(yè)務(wù)已大致見(jiàn)頂僅小幅增長(zhǎng)至20年20億美元（更可能的是下行風(fēng)險(xiǎn)），VAS20年達(dá)到5億美元，凈利率22%，兩塊業(yè)務(wù)利潤(rùn)約5.5億美元。探探如果變現(xiàn)方式有進(jìn)一步突破在19年底盈虧平衡，并且在20年實(shí)現(xiàn)4000萬(wàn)美元利潤(rùn)（15%凈利率）。

假如直播/VAS與探探分別采用12倍與20倍PER（Price Earning Ratio，本益比）,陌陌的估值在74億美元左右。

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短期來(lái)看，市場(chǎng)對(duì)收入的預(yù)期明顯是悲觀的，盡管二季度公司指引已經(jīng)反映了監(jiān)管的因素，賣(mài)方的預(yù)期仍然比指引低6%-7%。

《電鰻快報(bào)》